东吴证券-拼多多-PDD.US-2023Q3业绩点评：三季度营收大超预期，高质量发展首要目标-231130

　　营收收入大超市场预期，高质量发展战略明确：2023Q3拼多多实现营收688.40亿元（+94%yoy），远高于彭博一致预期548.72亿元（ +54%yoy ）；Non-GAAP归母净利润为人民币170.27亿元（+24.73%yoy），高于彭博一致预期130.61亿元（+23.80%yoy）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从今年起，公司进入质量优先的高质量发展阶段，一方面在强势农业领域进一步深耕，另一方面启动百亿生态建设，激励生态的高质量发展。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同时公司通过“百亿补贴”，推进服务能力建设，不断满足用户多元化和多层次的消费需求，取得了大超预期的营收收入。

　　消费复苏趋势持续，广告和佣金带动营收增长：广告收入396.88亿元，同比上升39%；交易佣金收入291.53亿元，同比上升315%；1P商品销售收入本次未披露。我们认为营收的大幅增长主要由于百亿生态建设展现成效，“百亿补贴”计划迅速扩大用户渗透率。公司通过“百亿补贴”让原有的高质高价的商品变得更加平易近人。在双11大促中，“百亿补贴”用户规模突破6.2亿。

　　坚持高质量发展战略，扎根实体经济：研发费用率下滑至4.14%，同比减少3.46pct；销售费用率为31.59%，同比减少7.98pct；管理费用率下滑至1.10%，同比减少1.45pct。在外部竞争加剧的情况下，公司进一步加大在农业和制造业领域的投入，围绕“多实惠”和“好服务”两个重点，扎根实体经济，为农业和生产要素带来解决实体经济数字化难题的工具。持续关注消费者需求，继续坚持高质量发展战略。

　　由于拼多多利润释放持续超预期，我们将2023-2025年的EPS从10.8/14.3/17.1元调整至12.0/14.1/16.7元，2023-2025年对应PE分别为21.1/17.9/15.2倍（美元/人民币=7.1284，2023/11/29当日汇率，每ADR=4股股票）。我们维持公司“买入”评级。

　　风险提示：补贴滑坡后GMV增长乏力，品类拓展低于预期，用户年均消费遇到瓶颈