国金证券-A股投资策略周度专题：基于交易性风险测算的后市展望，雨停彩虹现-240205

　　前期报告提要与市场聚焦

　　“躁动”行情或开启在即，且涨且珍惜。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】年初至今我们一直强调宽货币的诉求及必要性，只要在今年一季度“宽货币”，即便二季度海外风险及地产风险逐步暴露，其冲击影响亦将相对可控。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）这样将可以有效管理好市场预期，叠加“国家队”资金推动，将有望由表至里撬动市场信心恢复。故我们判断未来的反弹将不仅仅是超跌反弹，更是流动性与风险偏好回升所驱动的具备一定持续性的反弹。考虑到短期内即便“宽货币”亦难以“宽信用”，预计反弹或持续约1-2个月，3月或是波动率上升之际，届时建议再次谨慎。

　　当下市场聚焦：1、宽货币预期下，市场波动率依然持续加大，原因几何？2、股票质押的“强平”风险有多大？3、哪些行业面临潜在交易性风险？4、机构资金从基本面出发，中长期偏好哪些行业？5、还有“躁动”行情吗？何时切换中小盘成长，进攻？

　　“强平盘+恐慌盘”是“打断”躁动行情，加剧市场波动率的根本原因

　　宣布“降准”当周连续三个交易日上证指数累计录得涨幅5.58%，本可以期待的“躁动”行情为何被“打断”，接踵而来的反而是A股市场波动率进一步攀升？我们判断导致A股市场波动率激增的背后原因是“交易性风险”，即当A股调整幅度过大时，越来越多的股票价格将可能触及股权质押的平仓线或融资平仓线，强制性“平仓”所带来的大量卖盘叠加因风险偏好下降所引发的“恐慌盘”，或较大程度抑制A股市场表现、增加其波动率，并最终形成“负向反馈”。我们构建：高质押比例组合，年初至今调整幅度高达25%以上，反映了“强平盘+恐慌盘”所对应的风险定价。

　　未来股票质押风险总体可控，反弹或一触即发

　　存量质押规模较2018年“峰值”已显著缩减，风险整体可控。无论从当前的质押股数还是质押市值均较2018年明显缩水一半以上，且当前股票质押市值占全A自由流通市值比例亦由2018年10月初的24%显著降至7.7%水平。即便大盘波动率依旧攀升，股票质押的“拟平仓”及“强平”规模均较为有限。展望未来股票质押的潜在风险，一是经测算当前股价低于预警价格且高于平仓价格的“拟平仓”股票规模约为552亿元；二是测算大盘再调整5%拟被强制平仓的规模约1,221亿元，均低于当前已强平的2,100亿元水平。综上，我们从基本面出发，维持一季度“宽货币”将支撑市场“躁动”行情的逻辑。预计流动性改善叠加风险偏好回升将由内支撑市场反弹；同时，伴随国家队资金针对市场“交易性风险”化解，将从外部控制市场“非理性”调整，最终开启1~2个月的阶段性“躁动”行情。

　　静待交易性风险缓释，医药、电子等行业有望迎来强劲反弹

　　当前质押市值靠前的行业主要包括：医药生物、电子、基础化工和电力设备。在质押市值靠前的行业中，无论是“拟平仓”公司还是敏感度测算下大盘调整5%或被“强平”的公司，均主要集中在医药生物、电子、基础化工等行业中，后续需警惕平仓风险。显然，短期质押“强平”风险或掣肘医药、电子等行业表现，甚至出现“非理性”调整；然而，一旦市场交易性风险缓解、重回基本面逻辑，参考机构持仓偏好，预计医药、电子等板块将迎来明显反弹。

　　风格及行业配置：静待中小盘成长切换时机

　　静待市场交易性风险缓释及一季度“宽货币”确认，选择进攻策略：一是聚焦经济结构转型方向，包括：电子、汽车、机械自动化、医药（创新药）等，重点关注有主题催化的AI方向，尤其是短期超跌的消费电子；二是适配券商增强组合反弹弹性；三是配置出海逻辑较强的alpha组合，以平滑组合波动。

　　风险提示

　　国内货币政策宽松力度不及预期；市场交易性风险超预期；美债利率反弹超预期。