国金证券-太阳纸业-002078-高质量达成股权激励目标，1Q浆纸同涨业绩稳步向上-240409

　　业绩简评

　　4月9日，公司公告2023年业绩，23年收入395.4亿元（同比-0.6%），归母净利30.86亿元（同比+9.9%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23Q4收入103.4亿元（同比+2.31%），归母净利9.49亿元（同比+75.42%），每10股派发红利3元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　经营分析

　　浆成本压力缓解带动文化纸盈利修复。23年公司纸制品/浆销量666/146万吨（+19.6%/-20.7%），量增来自23年PM1文化纸、100万吨箱板纸相继投产。分产品角度，23年箱板纸/铜版纸/双胶纸/溶解浆/阔叶浆市场均价分别为3898/ 5941/ 5970/ 7304/ 5060元/吨，同比-15.2%/ -0.43%/ -3.8%/ -13.6%/ -20%。23年公司文化纸/铜版纸/牛皮箱板纸/溶解浆/化机浆/化学浆营收133.1/35.1/98.1/36.7/18.4/17.5亿元，同比分别+22.6%/+10.4%/ -5.7%/ -12.1%/ -7.8%/-47.8%，毛利率16.6%/12.9%/14.7%/ 16.1%/22.1%/17.4%，同比分别持平/-2.3/+4.5/-6.6/+1.7/+3.6pct。

　　1Q文化纸旺季涨价顺利，溶解浆盈利环比改善，箱板纸2H有望回暖。1）文化纸：3月起伴随欧洲补库/芬兰罢工供给侧扰动纸浆价格回升，24年3月底针叶浆/阔叶浆现货均价6200/5600元/吨，较1月初+5.1%/+13.1%，2-3月文化纸发布提价函落地较顺利;2)溶解浆：伴随下游开工转暖+纸浆价格提涨，3月底均价7400元/吨（较1月初+100元），看好1H盈利稳步改善；3）箱板纸：短期1H淡季价格略承压，24Q1箱板纸国内均价3755元/吨（环比-0.86%），24Q1国废均价1451元/吨（环比-1.71%），预计3Q起吨盈利修复。

　　多元化纸种布局平抑波动，南宁二期项目扩充特纸/纸浆布局，成长动能充分。2023年末公司纸+浆合计总产能超1200万吨，30万吨生活纸项目预计24Q3投产；此外根据公司公告，南宁二期项目将建设年产40万吨特种纸、35万吨漂白化学浆、15万吨机械木浆生产线。山东、广西和老挝“三大基地”进入全面协同发展新阶段；公司持续在林浆纸一体化全产业链上延伸和拓展，不断提升太阳纸业的产业链核心竞争力。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计公司24-26年归母净利分别为36.6、41.2、46.1亿元，当前股价对应PE分别为12/10/9X，考虑到公司作为国内造纸龙头，公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性，“买入”评级。

　　风险提示

　　下游需求不及预期导致纸品涨价不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；原料价格大幅波动的风险。