光大证券-比音勒芬-002832-2023年年报及2024年一季报点评：23年及24Q1业绩表现亮眼，期待多品牌协同发展-240427

　　23年收入、归母净利润同比增长23%、25%，24Q1同比增长18%、20%

　　比音勒芬发布2023年年报及2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2023年实现营业收入35.36亿元、同比增长22.58%，归母净利润9.11亿元、同比增长25.17%符合预期，扣非净利润8.67亿元、同比增长29.36%，EPS为1.60元，拟每股派发现金红利1元（含税），分红率为63%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23年公司归母净利率同比提升0.53PCT至25.76%。复盘来看，公司近年来业绩表现持续亮眼，20~23年收入、归母净利润年复合增速分别为15.36%、22.22%。分季度来看，23Q1~Q4公司单季度收入分别同比增长33.13%、20.25%、22.04%、12.14%，归母净利润分别同比+41.36%、+40.16%、+22.80%、-0.88%。其中23Q4利润端略下滑主要系销售费用率明显提升10.46PCT所致。

　　一季报方面，24Q1公司实现收入12.68亿元、同比增长17.55%，归母净利润3.62亿元、同比增长20.43%，一季度需求偏弱以及天气扰动背景下，公司仍实现了较为理想的增长，且归母净利率同比提升0.68PCT至28.55%。

　　23年直营/加盟/线上收入同比+35%、-2%、+16%，总门店数同比+5%

　　分渠道来看，公司直营、加盟、线上23年收入占比分别为68%、26%、6%，收入分别同比+34.55%、-2.07%、+16.08%。

　　线下门店方面，截至23年末，公司总门店数为1255家（新开149家、净开64家，较年初店铺数+5.37%），其中直营店共计607家（+4.84%），加盟店共计648家（+5.88%），推算单店店效分别同比+28.35%、-7.51%；再按面积×坪效拆分，23年公司直营、加盟门店总面积分别同比+9.32%、+24.36%，推算坪效分别同比+17.41%、-25.63%。

　　费用率提升略超毛利率，存货持续改善，经营净现金流增加

　　毛利率：23年毛利率同比提升1.21PCT至78.61%。分季度来看，23Q1~24Q1单季度毛利率分别同比+0.23、+4.11、+1.98、+0.11、+0.32PCT。分渠道来看，23年直营、加盟、线上渠道毛利率分别为83.14%、70.27%、70.62%，分别同比+1.04、-0.70、+7.20PCT。

　　费用率：23年期间费用率同比提升1.75PCT至47.66%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为37.09%（同比+1.17PCT）、7.85%（+1.06PCT）、3.51%（+0.04PCT）、-0.78%（-0.51PCT），其中管理费用率同比提升主要系职工薪酬、中介服务费及办公差旅费增加所致，财务费用率同比下降主要系大额定期存款利息收入增加所致。分季度来看，23Q1~24Q1单季度期间费用率分别同比-2.30、+1.00、+1.60、+9.81、+0.91PCT，其中24Q1销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.22、+1.22、+0.13、-0.22PCT。

　　其他财务指标：1）存货23年末同比减少5.09%至7.08亿元，24年3月末较年初减少8.86%，存货周转天数23年、24Q1分别为346天、200天、同比-42天、-40天。2）应收账款23年末同比增加28.31%至3.24亿元，24年3月末较年初增加27.71%，应收账款周转天数23年、24Q1分别为29天、26天、同比-4天、+3天。3）资产减值损失23年为6100万元、同比减少38.38%；24Q1为394万元、同比减少80.50%；4）经营净现金流23年为12.96亿元、同比增加37.53%，24Q1同比增加7.34%。

　　23年及24Q1业绩表现亮眼，期待多品牌协同发展

　　23年及24Q1公司业绩表现亮眼，外部环境波动下收入及利润均实现较快且稳定的增长，净利率、存货等指标显示经营质量亦有提升。公司23年开启国际化里程碑，4月完成收购两个国际奢侈品牌CERRUTI 1881及KENT＆CURWEN、完善多品牌布局，KC品牌24秋冬产品将全新亮相，同时公司总部新设立国际事业部，成立巴黎研发中心，打造产品设计研发及品牌运营国际团队。

　　比音勒芬主品牌持续打造高品质、高品位、高科技含量产品，继续聚焦核心品类T恤、市占率进一步提升，高尔夫快速发力、抢占高端时尚运动市场。渠道端公司扩面积、移位置、换形象，积极布局购物中心，并引入会员管理平台、VIP精细化管理显著上升。另外截至2023年12月末，公司账上资金共计32亿元，抗风险能力较强。

　　我们期待公司继续发挥品牌力优势，产品深化研发创新、渠道端稳步扩张、拓店和店效提升双轮推进，多品牌多点发力贡献长期持续增长。考虑到终端需求存不确定性，我们小幅下调公司24~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调3%/4%），新增26年盈利预测，对应24~26年EPS分别为2.02、2.42、2.81元，24年、25年PE分别为15倍、12倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：终端消费疲软；存货积压；行业竞争加剧；费用管控不当；并购整合不当