天风证券-苏美达-600710-现金流改善，价值有望重估-230611

　　公司激励优厚，业绩持续增长

　　苏美达是央企国机集团控股公司，主要从事大宗商品和机电设备进口供应链，造船、光伏、纺织服装、发电机组、环保工程等产业链业务。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2016-2022年营业收入、营业利润、净利润等年化增速20%左右，其中净利润持续高增长，尚未出现过下滑。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们认为高增长的重要原因是核心业务子公司由骨干员工持股65%，公司和员工之间形成“利益共同体”、“事业共同体”、“命运共同体”，优厚的激励促使员工不断开拓业务、公司持续高增长。

　　造船、光伏等业务有望高增长

　　2023年苏美达的造船、光伏等业务有望高增长。2021年苏美达承接新造船订单数量大幅增长、价格大幅上升，我们预计2023-2024年新船交付金额有望增长45%和47%，毛利率有望明显上升。光伏和环保行业快速发展，苏美达的业务有望继续保持高增长。纺织服装和户外动力工具业务，苏美达依托竞争优势，有望保持增长韧性。全球经济低迷，大宗商品供应链和机电设备进口业务在低谷期，未来有望随着经济复苏而回升。

　　现金流充足，价值有望重估

　　苏美达的现金流优于同行，应该给予更高的PE估值。2017-2022年，苏美达的经营性净现金流超过净利润的2倍，“经营性净现金流/净利润”好于国内商贸公司和大宗供应链公司，也好于部分日本商社。相同盈利情况下，苏美达的DCF贴现价值更高，应该给予更高PE估值。现金流好的原因是对上下游占款能力强：营收占比高的钢材、石化和煤炭贸易、机电设备进口等业务，很少给客户账期，反而要收取预付款。现金流好的结果是有息负债大幅下降、利息支出减少，未来发展可能不依赖股权或债权融资。

　　盈利预测与目标价

　　我们预计2023年净利润增速下滑，2024年增速有望回升。2023年全球经济低迷，大宗商品价格下跌拖累供应链业务增长。2024年全球经济有望复苏，大宗商品价格有望回升，供应链业务增速有望加快。我们预测2023-2025年EPS为0.78、0.95、1.12元/股，增速11%、22%、18%。综合AE估值法和可比公司2023年Wind一致预期平均PE，给予苏美达的目标价为10.68元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：大宗商品消费需求减少，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险，子公司管理风险，股价异常波动风险