东方证券-今世缘-603369-省内外同步高增，百亿目标更进一步-230829

　　公司近期发布2023年半年报，上半年实现营业收入59.7亿元（yoy+28.5%）；实现归母净利润20.5亿元（yoy+26.7%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单二季度来看，公司实现营业收入21.7亿元（yoy+30.6%），实现归母净利润7.9亿元（yoy+29.1%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　省内外同步高增，产品结构持续提升。分产品，23H1特A+类/特A类/A类实现收入38.2/17.6/2.3亿元，分别同比增长25.6%/36.9%/28.3%，特A类、A类合计收入占比提升0.5pct至93.9%，产品结构持续提升。23Q2，特A+类/特A类/A类收入同比增长26.5%/41.8%/20.6%，预计四开稳增长，对开、淡雅等增速较高。分地区，23H1淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海/省外分别实现收入10.6/16.3/6.6/6.7/8.4/6.4/4.4亿元，分别同比增长25.7%/22.2%/25.9%/31.0%/40.1%/26.4%/40.4%。23Q2，淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海/省外收入分别同比增长26.2%/22.5%/31.9%/33.2%/37.5%/34.7%/40.6%，省内外同步高增。23H1末，淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海/省外分别有经销商48/71/36/79/108/53/619家，环比23Q1末-34/-9/-19/+2/+1/-6/+34家。23H1末，公司合同负债为11.3亿元，同比增长11.0%，环比下降1.3%。

　　毛利率、费用率双增，净利率略降。23H1，公司毛利率为74.5%（yoy+2.0pct），预计受益结构提升；销售费用率为14.9%（yoy+2.9pct），管理费用率为2.7%（yoy+0.2pct），营业税金及附加占收入比重为13.1%（yoy-0.9pct）；净利率为34.3%（yoy-0.5pct）。23Q2，公司毛利率为72.9%（yoy+3.7pct）；销售费用率为13.1%（yoy+3.0pct），主要因加大广告投入；管理费用率为3.9%（yoy+0.2pct）；净利率为36.7%（yoy-0.4pct）。

　　省内外持续拓展，百亿目标有望达成。公司省内将持续精耕下沉市场，预计消费者对四开的认可将逐渐延伸至其他产品；省外以四开为核心继续开发空白市场。公司规划23年百亿销售额目标，下半年营收增速需达到24.4%及以上，达成概率较大。

　　盈利预测与投资建议

　　根据半年报，对23-25年略下调收入、毛利率，上调费用率。我们预测公司23-25年每股收益分别为2.55、3.17、3.84元（原预测为2.57、3.21、3.89元）。结合可比公司，给予23年25倍PE，对应目标价63.75元，维持买入评级。

　　风险提示：渠道下沉不及预期、省外市场拓张不及预期、省内竞争加剧风险。