天风证券-安井食品-603345-费效比显著提升，预制菜板块逻辑持续强化-221102

　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入81.56亿元，同比增长33.78%；实现归母净利润6.89亿元，同比增长39.62%，实现扣非归母净利润6.04亿元，同比增长58.40%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中，22Q3实现营业收入28.81亿元，同比增长30.79%；实现归母净利润2.36亿元，同比增长61.73%，实现扣非归母净利润2.24亿元，同比增长189.18%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　主业加大渠道深耕和产品线丰富，预制菜二曲线初见成效。公司前三季度实现营业收入81.56亿元，同比增长33.78%；其中,Q1/Q2/Q3分别实现23.39/29.36/28.81亿元，同比+24.16%/+46.07%/+30.79%。我们预计增速较高主要系：1）主业表现亮眼，主业的增长一方面来自公司渠道的精耕和下沉，另一方面来自产品线的丰富，整体竞争力持续提升。2）预制菜业务快速成长，并表业务来看，新宏业、新柳伍并表均给公司业绩带来增量。

　　分产品来看,2022Q3，公司速冻米面制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收5.54/5.78/9.62/7.18亿元，同比+15.18%/+27.88%/+17.89%/+66.59%。公司加大市场开发力度，产品线进一步丰富，传统速冻火锅料制品和速冻面米制品营业收入稳步增长，产品力、渠道力和品牌力不断提升。公司重点布局预制菜肴板块，安井冻品先生、安井小厨事业部、新宏业和新柳伍业务实现快速上量。分渠道来看，2022Q3，公司经销商/商超/特通直营/电商模式销售额为24.44/1.79/1.64/0.93亿元，同比+32.75%/-4.28%/+102.47%/-1.06%。2022年三季度，公司经销商数量为1799家，相比2022年二季度末的1752家，增加47家。公司在开拓和巩固原有渠道的基础上，积极探索新的销售渠道，力求打造面向全国范围大机构大企业和B端大客户的特通直营体系;同时继续深挖京东、天猫等平台电商的潜力，加强与前置仓电商合作，深度拓展电商渠道。

　　费效比显著提升，主业净利率改善。公司前三季度实现归母净利润6.89亿元，同比增长39.62%；其中，Q1/Q2/Q3分别实现2.04/2.49/2.36亿元，同比+17.65%/+43.00%/+61.73%。三季度公司毛利率为19.60%，较去年同期增长1.28pcts。费用率方面，公司Q3销售/管理/研发费用率分别为6.27%/2.32%/0.83%，同比-2.75/-1.36/-0.23pct，我们预计三季度公司持续减少销售费用，促销人员费用及会务费用管控力度增强，营销投入精准化，销售费用率有所收窄。公司Q3实现净利率8.23%，同比增长1.50pct。。

　　四季度有望延续高景气，明年餐饮复苏或带来持续增长。展望全年，四季度速冻食品需求呈增长态势，步入传统旺季，叠加冷冬趋势或推动旺季产销两旺。此外，我们预计公司或通过费用收窄、技改等方式提升效率，且去年四季度以来的原材料提价整体传导基本落地，利润率有望改善。长期来看，菜肴类产品近年来增速较快，公司通过收购、投资建厂等方式持续加大在预制菜肴领域的布局，有望实现快速发展。

　　盈利预测：由于三季度主业增长表现亮眼，且费效比显著提升，我们根据三季报调整公司盈利预测，预计公司22-24年实现营收123.15/155.40/198.49亿元，同比增长32.82%/26.18%/27.73% （前值25.26%/25.49%/27.02%），实现归母净利润10.38/14.09/18.58亿元，同比增长52.09%/ 35.77%/31.86%（前值50.23%/34.39%/31.15%），EPS分别为3.54/4.80/6.33元，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下行风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险