长江证券-氢能行业：氢能产业政策频发，氢燃料电池技术迭代快速降本-240325

　　海内外氢能政策持续发布，政府工作报告提出加快新兴氢能产业发展

　　氢能产业发展初期离不开政府政策的支持。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】氢能作为清洁、高效的可再生能源，逐渐被全球各国所重视，近些年包括日本、韩国、美国、欧洲及中东诸国均发布了氢能战略发展规划。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）发展氢能对保障我国能源安全、优化能源结构、推动清洁能源转型以及实现“3060双碳目标”具有重要意义。2022年发布的《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，作为第一个国家级别的氢能顶层设计文件，确定了氢能长期发展战略。2024年两会政府工作报告，也提到要“加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展”，预计氢能发展将进入快车道。

　　产业发展平价依赖降本，其中燃料电池系统售价已大幅下降

　　氢能产业发展除了政策支持外，最核心需要实现产品的经济性平价，其中交通领域应用依赖燃料电池系统持续降本才能实现。氢燃料电池系统的价格由2018年的12,300元/kW降至2022年的4,800元/kW，复合年降幅21.0%，主要原因是材料技术和生产工艺进步、关键零部件国产化推动成本下降。未来燃料电池成本下降路径分析：1）持续国产化：尽管燃料电池中膜电极、双极板等主要零部件已经实现了国产化，但一些材料级别的零部件如质子交换膜、气体扩散层和催化剂仍在国产化初期，进一步国产化仍将降低成本；2）规模化降本：目前燃料电池车年销量仍不足1万辆，渗透率较低，未来大规模量产后将明显降低制造成本；3）技术进步：系统设计优化，提升系统能量转换效率，降低运营成本，降低铂等贵金属的用量等。

　　降本的另一面：产品技术持续研发、扩展多场景应用：

　　燃料电池技术持续进步，实现长寿命、适应差工况、低氢耗。1）目前重塑能源燃料电池系统的设计寿命最长达30,000小时（超过市场平均数15,000小时），实现95℃连续稳定运行。此外，重塑研发的最新一代燃料电池电堆和膜电极，最长设计寿命可达到30,000小时。出色的产品耐久性和环境适应性使在恶劣环境下重载运行的燃料电池汽车可平稳行驶及降低出故障的频率。2）重塑能源还完成了燃料电池系统在5,500米高原环境的适应性开发，低温及高海拔等相对恶劣工况下作业产品的开发将持续拓展燃料电池车辆的应用场景；3）实现了6x4重型牵引车满载高速度工况氢耗<10kg/100km，优于市场参与者氢耗平均水平10%~20%。

　　向多应用场景、多元化业务发展。1）重点深耕示范城市群外，拓展非示范城市群市场，2022年重塑能源非示范城市群销售收入占比达26.2%；2）丰富产品矩阵，满足多类型应用场景：除商用车外，积极在工程机械、发电、PEM制氢等领域布局应用；3）加速全球扩张。

　　重塑位居行业头部，产品有一定价格优势：按2022年已售重卡氢燃料电池系统的总输出功率计，重塑能源位居全国第一，市场份额约25.9%。重塑2022年主营业务收入6.05亿元，同比增长15.4%，2023年前三季度收入2.19亿元，同比增长90.1%。重塑系统平均售价相比竞争对手有一定价格优势，但重塑毛利率相对较低，2022年搭载自制电堆的燃料电池系统的毛利率仅为25.5%，主要原因或为重塑为抢占市场采取的竞争策略。

　　随着燃料电池商用车销量持续增长，头部燃料电池系统企业将迎来机会，关注亿华通。

　　风险提示

　　1、燃料电池汽车产业补贴政策风险；2、技术升级导致的产品迭代风险。