开源证券-保险行业险企综述：2023年报综述暨一季报前瞻，负债端高质量增长可期，看好左侧布局机会-240410

　　2023年报数据符合预期，负债端高景气+资产端回暖有望驱动全年业绩改善

　　（1）2023年NBV增势强劲且质效指标持续改善，受投资收益拖累净利润承压，分红率稳中有升好于我们预期，经济假设调整带来EV下修，EV可信度进一步增强。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】个险和银保转型见效、高定价产品停售催化下，2023年NBV增速强劲(可比口径)：人保人身险+105%/新华保险+65%/中国平安+36%/中国太保+31%/中国人寿+14%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受权益市场波动及高基数（2022年I9未重述）拖累投资端整体下滑。受疫后出行率提升和大灾多发影响，财险综合成本率整体提高。（2）预计上市险企2024年开门红供需两端较好，叠加预定利率下调和报行合一推行，产品margin有望明显提升，监管持续引导万能和分红险结算利率下降，全年看行业负债成本有望持续下降。我们预计上市险企2024Q1 NBV同比延续增长，中国人寿和中国平安预计约10%，中国太保预计约20%。（3）监管层多措并举持续降低行业负债成本和利差损风险，上市险企积极转型拥抱监管，2024年行业负债成本有望明显回落，头部公司市占率持续提升，上市险企负债端有望延续高质量增长；目前寿险估值核心受资产端压制，关注经济复苏预期带来的beta催化；权益市场同比修复利于净利润改善，股息率向好有望支撑寿险估值，截至4月9日A股股息率分别为中国平安6.05%、中国财险5.23%、中国太保4.39%、新华保险2.85%、中国人寿1.54%；推荐负债端稳健且资产端弹性大的中国人寿，推荐负债端高质量增长且估值较低的中国太保，推荐股息率较高、寿险转型持续见效的中国平安，推荐财险行业龙头高股息标的的中国财险。

　　假设调整和投资收益负向偏拖累EV增速，权益市场波动拖累归母利润

　　（1）EV：2023年末上市险企EV及较年初变动分别为：中国人寿1.26万亿元/+2.4%、中国平安1.39万亿元/-2.4%、中国太保5295亿元/+1.9%、新华保险2505亿元/-2.0%、中国人保3765元/+0.2%，主因权益市场波动导致投资回报偏差和调整EV经济假设变动影响预期回报。我们测算上市险企调整经济假设对寿险EV的影响分别为中国人寿-2.5%、中国平安-10.7%、中国太平-5.9%、中国太保-3.6%、新华保险-3.4%、人保寿险-9.3%。（2）业绩表现：全年净利润同比承压，承保端贡献稳定，投资端受权益市场波动+新金融工具准则重塑影响下滑，上市险企CSM余额同比下降，新业务CSM同比增速保持较快，中国太保存量CSM占合同负债比重和新业务CSM同比增速表现较优。

　　寿险转型带动新单+margin均改善，财险COR提升，投资端为拖累项

　　（1）寿险：全年NBV增势强劲，新单保费和margin均有改善。新单保费同比保持正增长，新单保费增速分化差异受同期基数、渠道新单增速差异影响。多数险企margin改善主要受益期交新单占比提升、产品结构优化。银保渠道价值占比提升，中国太保银保期交新保和NBV同比高增。个险人力规模降幅收窄，活动率持续改善，个险人均产能明显提升，保险继续率有效改善。（2）财险：COR提升受出行率提高与巨灾发生影响，上市险企2023年财险综合成本率均有提升，中国财险提升1.2pct至97.8%，平安财险上升1.1pct至100.7%，太保财险上升0.8pct至97.7%。车险业务受益乘用车以及新能源汽车销量增长表现稳健，非车险方面除人保财险和太保财险COR均有改善，中国平安受保证险业务影响较大。（3）投资端：投资资产规模稳步增长，投资收益率受市场波动拖累。资产配置结构方面，上市险企债权类资产占比均有提升，权益类资产占比中国人寿和中国平安有所提升。（4）偿付能力：部分险企核心偿付能力充足率环比下降明显，预计将发行资本补充债用于补充核心资本。

　　风险提示：保险需求复苏不及预期；寿险转型进展慢于预期；长端利率下行及资本市场波动风险。