国投证券-美的集团-000333-拟发行H股，加速全球化扩张步伐-240911

　　事件：2024年9月9日，公司在香港刊登并派发H股招股说明书。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】预计公司本次全球发售H股股数为4.9亿股~ 6.5亿股，约占公司当前总股本的7.0%~9.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司本次H股发行的价格区间初步确定为52.00港元~54.80港元，约为公告前一交易日（20240906）A股收盘价的75%~79%（按照20240906港币兑人民币中间价1HKD=0.91CNY计算）。公司H股香港公开发售于2024年9月9日开始，预计于2024年9月12日结束，并预计于2024年9月13日公布发行价格，本次发行的H股预计于2024年9月17日在香港联交所挂牌并开始上市交易。我们认为本次H股发行有望提升美的海外业务布局效率，强化海外员工激励机制，进一步提升美的集团在全球资本市场的关注度。

　　H股发行有望提升美的在全球资本市场的交易活跃度，海外融资将更加便利：H股上市预计将促进美的按照国际准则编制报表，公司将更受国际投资人认可，有利于提升公司股票在全球资本市场的活跃度，另一方面也有望促使美的在海外融资更加便利。

　　预计美的集团H股将于9月底前进入恒生综合指数：恒生综合指数存在快速纳入机制，如新股在首个交易日之收市市值排名，在现有指数成份股中前10%（指成份股数目），该新股将被纳入恒生综合指数及其相关指数；新股加入一般于该公司上市后的第10个交易日收市后实施。目前恒生综合指数共500+个成分股，按照9月10日收盘市值排序第49~51位的市值在1417~1468亿元。美的9月10日A股市值已达4244亿，可以轻松进入恒生综合指数前10%。因此合理预计美的H股将于9月底之前入恒生综合指数。

　　募集资金预计主要用于全球市场扩张：根据公司公告，预计募集资金20%用于全球研发投入，35%用于完善全球分销渠道和销售网络、提高自有品牌的海外销售，20%用于拓展海外产能，15%用于提升制造基础设施及供应链数智化水平，10%用于运营资金及一般公司用途（详见表1）。

　　家电内外销基本面稳健，美的经营态势向好：受低基数、高温天气、以旧换新政策共同拉动，家电内需环比改善。剔除基数因素，7月空冰洗线下销售额相比22年7月增速为-27%/-19%/-14%，8月为-9%/14%/13%（奥维）。外需方面，根据海关总署数据计算，8月我国家电整体出口金额YoY+12%（人民币口径）；YoY+12%（美元口径），家电出口保持较快增速。

　　美的全球化水平不断提升，自主品牌占比持续提升：美的海外布局不断深化。1）研发端，美的在全球拥有33个研发中心，包括位于海外10个国家的17个海外研发中心。2）销售端，美的在海外市场建立了完善的线上、线下销售网络。截至2024年8月30日，美的已经在海外拥有约5000个售后服务网点。公司不断深化数字销售平台“美云销”在海外市场的渗透，东南亚有9000多家零售商已加入海外销售平台。截至2024年6月30日，公司已有35000多名海外员工，海外业务布局广泛。从效果来看，美的海外OBM业务迅速增长。2023年，OBM业务收入占海外智能家居业务收入超过40%（针对智能家居业务海外市场，公司面向ODM/OEM客户进行直销，主要向当地零售商及分销商销售OBM产品，参考表2可见公司海外OBM占比持续提升）。

　　美的扩大海外产能占比，应对关税风险的能力提升：公司海外设计产能占比持续提升，尤其是空调业务提升更为明显。2024年1~4月，美的空调海外设计产能占比达到6.5%，相比2023年提升4.5pct（详见表3）。美的在全球拥有43个主要生产基地，其中包括分布在12个国家的22个海外生产基地，实现了全球生产和交付。美的海外产能主要分布在巴西、日本、泰国、越南、德国、埃及及意大利。我们认为，公司海外产能扩张速度较快，应对关税风险的能力不断提升。

　　美的经营效率行业领先，数字化水平不断提升：美的具有庞大的供应链和渠道体系，数字化工作持续推进美的经营效率提升。截至2024年6月30日，美的拥有超过5000名专业人员从事数字化工作。“T+3”模式下，美的在中国内地下单至交付的平均时间由2021年的21天减少至2023年的12.5天。存货周转天数由2021年的53天缩减至2024年1~4月的50天，显著低于行业平均水平。具体来看：1）制造端：美的通过数字化技术提升工厂效率，公司有五家工厂获评“灯塔工厂”称号。举例：广东南沙的家用空调工厂在数字化改造后，运营成本降低了23%，生产效率提高了36%。2）渠道端：为简化销售渠道，利用数字化技术直接连接广泛的中小零售商网络，美的推出“美云销”平台，使中小零售商能够直接订购和购买产品，并了解新产品以促进销售。美的渠道扁平化工作成效显著，2024年1~4月国内中小型零售商贡献的国内收入比例达到31%，相比2023年提升15pct（详见表4）。3）研发端：公司建立了数字化规划平台，将技术快速转化为满足客户需求的产品。不断推进平台模块化，提高产品规划的命中率。2021年~2023年，公司将项目开发周期缩短了约16%。

　　美的B端业务占比提升，打开公司长期成长空间：美的具备多元化的商业及工业解决方案业务，持续丰富产品品类，通过B端业务不断扩大规模效应，发挥效率优势。公司B端业务占比呈现提升趋势（详见图1）。2024H1受部分国家热泵补贴政策变动，楼宇科技业务增速有所放缓；汽车行业景气度较低导致机器人和自动化业务增速有所放缓。

　　美的经营质量持续提升，抵御外部压力的能力较强：公司其他流动负债占收入的比例、合同负债占归母净利润的比例近年来持续提升（详见图2）。可见公司收入、利润留存空间较大，若未来外部环境恶化，美的应对压力的能力较强。

　　投资建议：多元化业务布局、快速响应市场变化的机制，是公司保持抗压能力的优势，也将是未来公司能够持续超越市场表现的基础。美的具有低估值、高股息率属性。我们预计公司2024年~2026年EPS为5.39/5.91/6.46元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为80.85元，对应2024年15倍的动态市盈率。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨，房地产景气大幅波动的风险。