中信期货-美国GDP数据点评：美国一季度显现滞胀信号，但预计通胀会再次回落-240426

　　事件:美国一季度GDP年化季环比初值增长1.6% (预期2.5%，前值为3.4%)，个人消费支出年化季环比初值增长2.5% (预期3%，前值3.3%)。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】一季度核心PCE年化季环比增长3.7% (预期3.4%,前值2%)。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　点评:

　　美国一季度GDP增速不及预期，但核心通胀超出预期，引发市场对美国经济陷入滯胀的担忧。核心通胀高于预期与服务消费增长加快有关，但商品消|费增长回落导致整体消费支出不及预期。由于供应存在约束，一季度净出.口大幅减少。此外，债务约束导致一季度政府消费投资显著减少。展望未来，预计美国经济增长动能趋于减弱，通胀还会再次回落。关注未来通|胀回落的信号，届时市场将再次交易降息逻辑。美国4月制造业与服务业PMI分别回落2.0、0.8个百分点至49.9%、50.9%，显示经济增长动能减弱。近几个月美国就业与工资增长显现放缓迹象，未来消费增长可能走弱。此外，美国债务约束仍将制约财政扩张力度。经济增长动能的减弱将导致美国通胀再次回落。美国也会着力解决供应约束问题，从而推动价格回落。

　　对于本次GDP数据我们解读如下:

　　(1)消费支出整体增速放缓，但服务消费增长有所加快。第一季度美国私人部门消费环比折年率由前值3.3%放缓至2.5%,商品和服务消费出现分化，其中商品消费对实际GDP由上季度拉动0.67%至拖累0.09%，耐用品消费跌幅较大;而服务消费对实际GDP从上季度的拉动1.54%上涨至拉动1.78%。具体分项中，消费支出主要受医疗保健、金融服务和保险等服务支出的拉动，该部分抵消了机动车辆和零部件以及汽油和其他能源商品等商品支出|的减少。-季度核心PCE季度环比超预期上涨3.7% (前值为2.0%)，其中商|品价格指数下跌0.5%，服务价格从上季度的3.4%反弹至5.4%。此前美国3月|CPI细分数据中，核心商品价格环比下降，核心服务业通胀韧性，服务部门|通胀压力较大，与消费支出结构反映出的信号- -致。尽管通胀回升和借贷|成本保持高企，但由于劳动力市场具有韧性，-季度消费支出仍在持续增长，但增速放缓。四月份密歇根大学的初步信心指数由前值79.4下降至77.9,低于共识预期79.0,反映出高物价导致汽车和耐用品的购买条件不佳，后续美国消费或逐渐降温。

　　(2)一季度净出口大幅减少对GDP的拖累较为显著,供应约束可能是主要原因。美国一季度进口(不变价，下同)年化环比增长7.0%,远高于去:|年四季度2.2%的增速;出口年化环比增长0.9%，远低于去年四季度5.0%的增速。进口增长的大幅加快和出口增长的大幅放缓导致一季度净出口大幅减少，压低GDP环比折年率约1.1个百分点。-季度美国个人商品消费支出.|折年数环比减少58亿美元，并不支持进口显著增加;私人投资折年数环比增加323亿美元，可能对进口有一定拉动。但是，以上两项合计环比增加265亿美元，不足以解释净进口折年数547亿美元的增幅。由于需求的变化不足以解释净进口的大幅增加，供应约束应该是主要原因。- -季度供应约束可能部分来自短期天气影响，部分是中长期结构性约束，- -季度需求的|结构性变化可能导致供应的结构性约束体现出来。供应约束是美国-季度|通胀高于预期的原因之一。天气导致的供应约束不可持续，美国为了压低|通胀会推动解决中长期供应约束问题。

　　(3)一季度政府消费投资显著减少,由于财政的约束，不排除未来政府消费投资增长中枢维持在低位水平。美国一季度政府消费与投资年化环比增长1.2%，降至较低水平。2022年四季度至2023年四季度，美国政府消费|与投资的年化环比增速持续处于4.5%左右的高位水平。本次美国政府投资与消费增长放缓可能反映财政约束的影响开始体现。

　　数据公布后，美债利率大幅上行、美国10年期国债收益率短线拉升约4bp,美股下跌，美元指数走高、短期拉升近20点，黄金小幅回调，略有交易滞涨的意思。市场对美国货币政策政策状况以及美联储何时开始降息感到紧张，市场交易美联储降息预期的延后，互换市场不再完全定价美联储将于12月前进行降息，交易员预计美联储首次降息时间将推迟至12月，而此前降息预期显示将于9月开始首次降息。

　　风险提示:美国通胀超预期，美国经济低于预期.