财通证券-山西汾酒-600809-22年高质量收官，23年势能不减-230120

　　事件：公司公告2022年业绩预告，预计2022全年营业收入约为260亿元，同增约30%；归母净利润约为79亿元，同增约49%；扣非归母净利约为79亿元，同增约49%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】相应估算22Q4营业收入为38.6亿元，同增约42%；归母净利润为7.92亿元，同增约82%；扣非归母净利为7.98亿元，同增约108%，业绩表现基本符合预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　 22年高质量收官，业绩符合预期。22年公司高质量完成内部目标，产品结构显著提升：1）青花收入实现60%增长，估算青30复兴版体量实现明显突破，青20增速50%以上，青25受益省内消费升级增速更高。2）腰部产品受益品牌势能提升，估算增速与整体增速基本一致。3）玻汾量稳价增，预计实现个位数增长。结构提升带动22年归母净利率同增3.8pct至30.4%，符合年初预期。22Q4业绩高增，1则去年同期毛利率、营业税金率偏高，单季利润基数较低；2则疫情导致线下费用投放受到影响。

　　 23年稳扎稳打，品牌提升保持强势。23年公司产品规划延续此前思路，强调结构指标（如青20终端数量、青30培育场次），预计中高端产品保持30%+增速。其中，青20伴随汾酒品牌势能烽火燎原，动销反馈积极，预计增速保持引领；复兴版在省外小基数基础上，有望通过持续培育取得汇量突破。目前公司春节回款节奏保持稳健，库存良性，看好销售进展积极兑现。

　　投资建议：2023年公司坚持三大市场布局，并将完善和推广直属区建设工作，注重提升组织扁平化效能，“保存量、拓增量、抓质量”。在全国绝大多数省份规模过亿基础上，汾酒深度全国化空间广阔，大象起舞可期。预计公司2022-2024年实现营业收入260.26/326.20/405.24亿元，归母净利润79.11/105.03/138.43亿元，对应PE分别为46.04/34.67/26.31倍，公司作为百亿以上酒企成长性保持领先，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：经济下行导致次高端及以上价格带扩容不及预期；疫情反复对消费场景恢复造成影响；高端化费用投放超预期。