民生证券-固生堂-2273.HK-2023年年报业绩点评：年度业绩贴前期预告上限，需求旺盛促持续高增-240329

　　事件：公司2023年实现收入23.23亿元（yoy+43%)，净利润2.53亿元(yoy+39.6%）；经调整净利润3.05亿元（yoy+53.6%)，整体业绩接近此前业绩预告上限。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】净利润与经调整净利润差主要系股权激励费用导致，2023年全年股权激励费用5177.4万元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　点评：

　　1.线上及线下业务拆分：公司线下业务收入达到20.37亿元（yoy+49.2%),主要系需求端线下中医诊疗需求加速，供给端：公司自有医生成长、多点医生不断开发带来线下业务加速成长；线上业务2.86亿元（yoy+10.2%)，主要系2022年线上业务存在高基数效应影响；

　　2.门店布局：2023年门店扩张符合年初指引。新进武汉、昆山2个新城，全国新增门诊连锁9家，截至2023年12月31日，公司在北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、杭州、郑州、温州、昆山及武汉拥有56家线下医疗机构；公司累计与多家公立三甲医院共建医联体，拥有4家线下药房，在全国加速成立名医传承工作室；

　　3.出海初尝试：固生堂拟收购宝中堂新加坡100%股权，通过收购扩大线下门诊网络，新加坡作为公司“出海”第一站，正式开启中医国际化征程。

　　4.客流驱动良性增长，次均价格基本稳定。截至2023年底，公司新客户80.40万人次(yoy+45.6%)：客户就诊人次429.7万人次（yoy+45.%）；次均消费541元(yoy-2.0%)；客户回头率65.2%(yoy+1.2%)。会员人次2023年达到36.45万人(yoy+79.42%)，会员回头率85.6%，远高于客户平均回头率水平；

　　5.公司回购：2023年5-12月，公司累计回购32次，耗资1.43亿港元，彰显公司长期发展信心。

　　投资建议：公司是连锁中医馆龙头，处于政策支持、空间广阔的基层中医医疗服务赛道，公司与多家知名三甲医院和高校密切合作，掌握核心名老中医资源，未来“自建+并购”模式布局驱动业绩高速增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为30.20亿元、39.11亿元以及50.46亿元，同比增长30.00%、29.50%、29.00%；同期净利润为3.56亿元、4.83亿元以及6.46亿元，同比增长41.30%、35.60%以及33.70%，对应PE28/20/15倍；经调整净利润分别为4.12亿元、5.51亿元以及7.17亿元，同比增长35.08%、33.79%以及30.00%，对应PE为24/18/14倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）行业竞争加剧风险；2）营销模式无法顺应市场变化风险；3）市场规模低于预期风险；4）医患纠纷风险；5）门店扩建不及预期风险。