国金证券-中宠股份-002891-1Q业绩靓丽，期待自主品牌改革成效释放-240422

　　业绩简评

　　4月22日公司披露23年业绩及24Q1季报，23年收入37.47亿元（同比+15.4%），归母净利2.33亿元（同比+120.1%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23Q4收入10.35亿元（同比+28.4%），归母净利0.56亿元，每10股派发红利2.4元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）24Q1收入8.78亿元（同比+24.4%），归母净利0.56亿元（同比+259%）。

　　经营分析

　　海外产能饱满&利润率创新高，内销2H增速略有回落。1）分区域：23A国内/海外营收10.9/26.6亿元，同比+20.4%/+13.4%，其中H2营收+13.2%/+25.1%，4月起伴随海外客户去库结束，外销订单回暖，海外子公司美国Jerky H2营收同比+10%，净利率22.1%（+12pct）。内销2H起受主品牌战略调整影响收入增速略有放缓，领先品牌预计保持快速成长；2）分品类：23A宠物零食/罐头/主粮营收23.5/6.3/5.8亿元，同比+9.8%/+5.8%/+60.2%，2H收入增速分别为+21.9%/-5.4%/+61.3%，主粮加速成长主因公司6万吨产能一期项目逐季爬坡。1Q营收+24.4%，预计外销受低基数影响下表观增速表现较优，内销伴随主品牌顽皮逐步调整结束增速有所回暖。

　　受益供应链改革、原料成本低位，盈利能力稳步提升。23A毛利率26.3% （ +6.5pct)，其中零食/罐头/主粮毛利率25.4%/32.6%/29.1%，同比+6.8/+6.2/+8.6pct，其中2H毛利率同比+7.4/+4.8/+12.6pct，预计主要受益鸡肉价格低位、主粮产能爬坡、供应链改革等。24Q1毛利率27.9%（同/环比+3.5/+0.5pct）。23A销售/管理&研发/财务费用率分别为10.3%/5.1%/0.77%（+1/+0.2/+0.3pct)，净利率7.8%(+4.1pct)。

　　外销稳健成长，主粮大单品策略下自主品牌高质成长可期。海外业务在去库结束后进入订单稳健成长阶段，中期伴随美国&新西兰产能投放，有望凭借成本&品质优势份额提升份额。Zeal高端形象稀缺性凸显，看好24年重启快速成长；领先Toptrees凭借大单品&线上高效率运营投放，看好后续伴随资源投放效率提升，盈利能力和行业地位有望进一步提升。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计公司24-26年归母净利为2.8、3.4、4.2亿元，同比+19%/+23%/+24%,考虑到公司外销稳步增长、内销品牌势能处提升期，当前股价对应24-26年PE分别为28、23、18X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　行业竞争加剧的风险；汇率波动的风险；自主品牌建设不及预期；费用过度投放导致业绩不及预期。