民生证券-上汽集团-600104-系列点评四：利润相对稳健，出海持续向上-240331

　　事件概述：公司发布2023年年报：2023年公司总营收为7,447.1亿元，同比+0.1%；归母净利润为141.1亿元，同比-12.5%；扣非归母净利润为100.5亿元，同比+11.7%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中2023Q4实现总营收2,213.6亿元，同比+2.2%，环比+12.5%；归母净利润27.0亿元，同比-22.2%，环比-37.5%；扣非归母净利润5.7亿元，同比+134.8%，环比-84.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　费用及减值影响利润略有承压。公司2023Q4实现总营收2,213.6亿元，同比+2.2%，环比+12.5%；扣非归母净利润5.7亿元，同比+134.8%，环比84.9%。收入端，2023Q4上市集团销量164.4万辆，同比+7.2%，收入增速低于销量增速主要受年底折扣放大、单车收入有所下降影响；毛利端，2023Q4毛利率10.71%，同比+1.2pct，环比+0.3pct；主要受益规模效应、出口促进毛利。费用端，2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别4.2%/3.4%/2.8%/-0.2%，环比+0.2/+0.4/+0.6/-0.3pct。利润端，2023Q4归母净利润27.0亿元，同比22.2%，环比-37.5%；净利率1.53%，同比-1.2pct，环比-1.9pct；扣非归母净利润5.7亿元，同比+134.8%，环比-84.9%，利润下滑主要受2023Q4费用率提升及资产、信用减值损失（分别34.7/24.9亿）影响。2023Q4公司对联营企业和合营企业的投资收益约33.5亿，同比+1.5%，环比+19.3%，对应大众Q4销量38.3万辆（环比+16.3%），通用27.7万辆（环比-9.4%），合资利润相对稳定；其他非经常损益来自政府补助、非流动性资产处置损益等。

　　五菱星光表现亮眼智己L6即将上市。2023年集团新能源汽车销售112.3万辆。五菱星光10月上市后月销迅速突破万辆，表现亮眼，24年1-2月批发销量2.0万辆，成为中国15万元价位内插混轿车市场的TOP2；后续，具备智慧数字底盘、准900V超快充固态电池的超级智能轿车智己L6将于4月8日上市，智己进击高端市场，自主电动化转型加速。

　　海外持续热销全球化海阔天空。2023年全年海外销量达120.8万辆，同比+18.8%，增长态势良好，其中自主品牌占92%，新能源占24%。2024年1-2月出海销量达12.1万辆，同比-24.27%。后续，上汽将在海外市场投放14款全新智能电动“全球车”，进一步壮大海外产品矩阵，有望助力出海销量进一步向上。

　　投资建议：公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰，调整盈利预测，预计2024-2026年收入7,678/8,023/8,280亿元，归母净利154.50/169.33/184.55亿元，对应EPS 1.33/1.46/1.59元，对应2024年3月29日15.07元/股的收盘价，PE分别11/10/9倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新车型落地不及预期；海外扩张不及预期