交银国际-大唐新能源-1798.HK-估值继续提升需要盈利增长的突破，下调评级至中性-240613

　　上半年业绩仍有同比下跌的风险。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】受风/光利用小时同比下跌影响，我们认为公司2024年上半年盈利仍有下跌风险。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司以往上半年新增装机量较少，加上今年1季度的电价和前四个月总发电情况推算，公司上半年风电发电量同比变动要优于-1.5%，才能达到盈利同比持平。公司前四个月风电发电量同比下跌5.6%，上半年风电发电量跌幅如果相若，上半年盈利将同比下跌约10%。这有待公司在7月公布运营数据我们再作判断。

　　每年新增装机量有加快的必要，以应对存量项目利用率下降的风险。目前我们预期公司2024/25年新增装机量为1.8/2.1吉瓦，同比上升11.7%/12.2%。因新增项目为平价项目，以及市场化交易电量占比上升，我们预期风电/光伏电价在2024/25年每年约有3%的同比降幅。目前政策指导下，资源较好的大型风/光项目利用率有下调空间，我们认为公司每年的新增装机量需要加快，才能确保存量项目利用率下降的情况下，维持每年发电量同比增长超过5%。

　　潜在利好有待验证。虽然中报及发电增长方面我们认为有风险，但公司2024年预测净负债/总股本为144%，较我们覆盖的同业平均约156%要低，这方面仍有以下的潜在利好：1）在装机方面，公司仍有空间加杠杆进行收购，加快装机进度；2）公司目前23%的预期分红比率相对同行的30-50%偏低，自由现金流流出量维持在2023年水平的话，公司仍有空间提高分红比率。以上方案，我们认为较大可能是二选一，并有待中报业绩会才能得到进一步验证。

　　估值提升应取决于盈利增长有否突破。我们认为公司在近期电改预期加强下得到估值提升，但综合上述分析，公司短期盈利增长仍存风险。我们认为公司盈利端要有突破，估值端才有较大提升空间。考虑到电改带来的变化需时反映，我们把估值基准年移至2025年，以历史平均5.8倍市盈率的估值基准上调目标价至2.21港元（前值为2.00港元）。由于上升空间有限，评级由买入下调至中性。