华西证券-农夫山泉-9633.HK-23年超预期，24年预期双位数增长-240411

　　事件概述

　　公司发布23年业绩公告，23FY实现营业收入426.7亿元，同比+28.4%；净利润120.8亿元，同比+42.2%；23H2实现营业收入222.0亿元，同比+33.4%；净利润63.0亿元，同比+62.2%，超过市场预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　分析判断

　　包装饮用水稳定增长，茶饮料超预期高增

　　23FY/23H2包装饮用水业务分别实现收入104.4/98.2亿元，分别同比+11.7%/+10.2%；23FY/23H2茶饮料业务分别实现收入52.9/73.7亿元，分别同比+59.8%/+104.9%；23FY/23H2功能饮料业务分别实现收入24.6/24.5亿元，分别同比+21.5%/+34.7%；23FY/23H2果汁饮料业务分别实现收入16.9/18.5亿元，分别同比+32.2%/+15.1%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们认为公司坚持传递“什么样的水源孕育什么样的生命”的品牌理念，叠加销售网点的持续提升，包装饮用水业务维持了双位数稳健增长。

　　23年饮料业务收入占比52.5%超过包装饮用水，其中茶饮料业务实现接近翻倍的高速增长，我们认为来自于1）网点覆盖率进一步提升；2）无糖茶品类接受度提高“东方树叶”受益+23年新口味黑乌龙进一步完善产品线布局+推出900m畅饮装新品满足消费者更多场景饮用需求；3）茶π在年轻消费者中的延续。功能饮料和果汁饮料均实现了20+%增长，我们认为来自于1）尖叫电解质水概念消费者接受度提升；2）维生素水新口味上市以及对维生素功能性的宣传提高了消费者认知；3）果汁饮料中NFC概念契合消费者对新鲜度和健康的需求，引领品类增长。

　　成本低位毛利率延续上行

　　23FY/23H2毛利率分别59.5%/59.0%，分别同比+2.1/3.3pct，公司高毛利产品包装水+茶饮料占比75+%并且产品结构稳中有升，因此我们判断毛利率上行主要来自于成本的波动，PET价格23年维持较低位震荡（根据隆众咨询，23年华东地区聚酯瓶片平均市场价全年最低位同比22年末-3.0%）使得毛利率上行。23FY/23H2销售费用率分别21.8%/20.7%，分别同比-1.8/-4.6pct，我们认为主要来自于饮料占比提升带来的品类结构变化，以及长期全国产线和物流网络布局下的物流仓储费用缩减。23FY/23H2管理费用率分别5.1%/5.4%，分别同比0.5/-0.3pct，我们判断主要来源于收入持续增长带来的规模效应。毛利率提升+费用率下降，23FY/23H2净利率分别28.3%/28.4%，分别同比+2.8/+5.0pct。

　　 24年预期收入业绩双位数稳健增长

　　根据公司业绩公告，23年拟分红0.75元/股，总计约84.4亿元，股利分配率约69.8%，公司上市以来一直维持相对较高的股利分配率，我们预计24年仍然可以维持。

　　 24年收入角度，包装饮用水我们预计在网点扩张带动下仍然可以实现双位数增长，饮料中茶饮料业务仍然给予较高增长的预期，功能饮料和果汁饮料给予中双位数的增长预期，综合来看我们预计收入中高双位数增长；业绩角度，24年初PET价格呈现上行趋势，我们预计可能小幅度影响毛利率，费用率方面预计持平，综合来看我们给予业绩中双位数增长，增速略低于收入的预期

　　投资建议

　　根据公司业绩公告调整盈利预测，24年营业总收入由460.3亿元上调至500.1亿元，新增25-26年营业总收入580.1/669.5亿元；归母净利由113.0亿元上调至136.0亿元，新增25-26年归母净利153.4/173.6亿元；EPS由1.00元上调至1.21元，新增25-26年EPS1.36/1.54元。2024年4月11日收盘价39.993元人民币（汇率0.9058）对应PE分别33/29/26倍，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　食品安全风险；原材料价格大幅上涨；新品销售不及预期等。