东方证券-燕京啤酒-000729-结构优化明显，盈利持续改善-230824

　　公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入76.2亿元（yoy+10.4%）；实现归母净利润5.1亿元（yoy+46.6%）、扣非归母净利润4.4亿元（yoy+40.1%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23Q2，公司实现营业收入41.0亿元（yoy+7.6%），实现归母净利润4.5亿元（yoy+28.5%），与业绩预告相符。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　产品结构进一步优化，核心市场稳中向好。分档次，2023H1中高档酒实现收入45.78亿元（yoy+12.8%），收入占比提升1.9pct至64.8%；普通档酒实现收入24.83亿元（yoy+3.9%）。2023H1啤酒实现销量229.04万吨（yoy+6.4%），吨价为1998.8元/吨（yoy+6.0%），量价齐升，吨价提升预计受益于产品结构升级。产品来看，U8、U8 Plus、鲜啤2022、老燕京12度特以及狮王精酿等产品销售向好。分地区，23H1华北/华东/华南/华中/西北分别实现收入41.4/6.1/19.2/6.0/3.6亿元，分别同比+8.5%/+35.8%/+16.7%/-7.6%/+2.0%，华东、华南增速较高。分渠道，23H1传统/KA/电商渠道分别实现收入66.9/2.9/0.8亿元，分别同比+10.1%/+3.9%/-10.1%。2023H1末，公司经销商数量为8162家，环比减少111家。

　　毛利率提升，盈利水平向好。23H1，公司毛利率为41.6%（yoy+1.7pct），预计受益于产品结构提升、包材等原材料成本下降；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.8%/12.4%/2.5%/-1.1%，分别同比-0.7pct/+0.4pct/+0.0pct/-0.1pct。23Q2，公司毛利率为45.7%（yoy+1.4pct），销售/管理费用率分别为9.4%/12.7%，分别同比1.7pct/+1.8pct，管理费用率提升预计因公司推进九大变革。综合，23H1公司净利率为8.0%（yoy+2.0pct），23Q2净利率为12.7%（yoy+2.6pct）。

　　子公司积极扭亏，净利率改善。2023H1漓泉、惠泉净利率分别提升2.0pct、1.4pct。不含母公司、漓泉、惠泉、赤峰，23H1其他子公司收入同比增长7.5%，毛利率同比提升5.7pct，净利率同比提升5.2pct，子公司扭亏成效显著。

　　盈利预测与投资建议

　　根据业绩公告，对23-24年上调收入，下调毛利率，下调费用率。预测公司23-25年每股收益为0.20、0.31、0.43元（原预测23-24年为0.19、0.29元）。维持FCFF估值法，得到公司权益价值为381亿元，对应目标价13.52元，维持买入评级。

　　风险提示：U8放量不及预期、降本增效不及预期、相关费用超预期、食品安全事件。