国信证券-4月PMI数据解读：复苏延续，动能转弱-240430

　　事项：

　　4月30日，4月中国采购经理人指数（PMI）公布，其中制造业PMI为50.4（环比-0.4pct）；非制造业为51.2（环比-1.8pct）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　结论：总体而言，4月PMI数据表现尚可，尽管读数有所回落，但制造业与非制造业仍维持在扩张区间。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）说明开年以来复苏势头得以延续，但动能有所走弱，订单不足的矛盾再度凸显。制造业主要指标分化，主要拉动来自生产（贡献0.175pct）和配送（贡献0.03pct），拖累主要来自新订单（-0.57pct）。非制造业景气度在连续4个月的修复后显著回落，主要拖累来自服务业。

　　具体来看，4月PMI有以下几点特征：

　　产需分化是本月数据的重要特征。春节后需求改善快于生产，产需缺口大幅收窄，但本月情况反转。从相对变化看，生产进一步改善而需求走弱，“产需差”从3月的罕见负缺口转正：一方面上月新订单继续拉动生产，生产旺季延续（+0.7pct），另一方面订单高峰过后，本月新订单大幅下滑（-1.9pct），“产需差”显著扩张2.6pct至1.8pct。

　　库存稳中有降，成本推动价格回升。库存方面，产成品与原材料稳中有降。一方面，随着企业快速生产交付，产成品库存并未积压，-1.6pct至47.3；另一方面，旺盛生产支撑下，原材料库存保持48.1不变。与此同时，价格指标显著回升，主要受成本推动。本月石油、有色、黑色等原材料价格上涨，投入品价格大幅回升3.5pct至54；而出厂价格在成本压力下有所上行（+1.7pct至49.1），但幅度较小。两者合并，企业“产出-投入差”恶化，即成本端上升幅度大于销售端，可能压制企业利润和未来扩产意愿。

　　非制造业PMI高位回落，结束了连续4个月的修复。景气度下滑幅度强于疫情前同期水平（2017-2019）。服务业方面，前期受制造业生产提振的生产性服务业景气度显著下滑（-7pct至53.4），而消费性服务业受清明假期等因素带动，出现温和回升（+0.9pct至49.3）。建筑业方面，环比上升0.1pct至56.3，但仍低于过去3年同期平均水平（58）。具体来看，建筑业的支撑主要来自土木工程建筑业和建筑安装装饰及其它建筑业，拖累主要来自房屋建筑业。

　　制造业

　　4月制造业PMI出现季节性回落，但仍位于荣枯线上方，指向经济复苏态势延续。PMI环比下降0.4pct至50.4，连续2个月位于扩张区间。从季节性角度观察，4月制造业景气度回落幅度与疫情前同期相仿，2017-2019年同期环比-0.4pct，因此下滑幅度符合季节性特征。分贡献因素看，本期数据主要拉动来自生产（贡献0.175pct）和配送（贡献0.03pct），拖累主要来自新订单（-0.57pct）。

　　产需分化是本月数据的重要特征，春节后需求改善快于生产，产需缺口大幅收窄，但本月情况反转。从相对变化看，生产改善而需求走弱，“产需差”从3月的罕见负缺口转正：一方面上月新订单继续拉动生产，生产旺季延续（+0.7pct），另一方面订单高峰过后，本月新订单大幅下滑（-1.9pct），“产需差”显著扩张2.6pct至1.8pct。从绝对水平看，生产在扩张区间走强（51.1）；新订单（51.1）和新出口订单（-0.7pct至50.6）虽有回落但仍位于扩张区间，在手订单在快速生产下进一步回落（-2pct至45.6）。

　　企业库存稳中有降，成本推动价格指标回升。库存方面，产成品与原材料稳中有降。一方面，随着企业快速生产交付，产成品库存并未积压，-1.6pct至47.3；另一方面，企业生产旺盛支撑下，原材料库存保持48.1不变。与此同时，价格指标显著回升，主要受成本推动。本月石油、有色、黑色等原材料价格上涨，投入品价格大幅回升3.5pct至54；而出厂价格在成本压力下有所上行（+1.7pct至49.1），但幅度较小。两者合并来看，企业“产出-投入差”恶化，即成本端上升幅度大于销售端，可能压制企业利润和未来扩产意愿。供应链方面，节后配送时效小幅回落（-0.2pct至50.4），反向拉动PMI。

　　综合上述因素，制造业预期小幅下滑，但总体仍较为稳定。预期方面，产需缺口和企业利润有所恶化，制造业预期在连续三个月修复后小幅走弱（-0.4pct至55.2），但仍处于年内次高。相应地，从业人员指数回落0.1pct至48.0。分规模看，不同规模企业PMI表现分化，中小企业较为稳定，大企业回落较为明显，“大小企业差”收窄0.8pct后归零。

　　非制造业

　　4月非制造业PMI高位回落，结束了连续4个月的修复。景气度环比下降1.8pct至51.2，下滑幅度强于疫情前同期季节性（2017-2019同期-0.47pct）。从结构上看，非制造业PMI韧性主要来自建筑业，服务业景气下滑构成拖累。

　　服务业PMI显著回落（-2.1pct至50.3），结构明显分化。前期，受制造业生产提振的生产性服务业景气度显著下滑（-7pct至53.4），虽然仍保持高位但与生产走势出现背离；与此同时，消费性服务业受清明假期等因素带动，出现温和回升（+0.9pct至49.3）。

　　建筑业PMI维持韧性。建筑业PMI在高位环比上升0.1pct至56.3，但仍低于过去3年同期平均水平（58）。具体来看，建筑业的支撑主要来自土木工程建筑业（+3.9pct至63.7）和建筑安装装饰及其它建筑业（+2.2pct至55.4）；拖累主要来自房屋建筑业（-3.2pct至51.3）。

　　从分项指标看，有三方面值得关注：一是大型与小型企业景气度“两头走弱”。当月大、中、小型非制造业企业PMI环比分别-2pct、-0.8pct和-3.1pct。二是与制造业情况类似，利润受到挤压。当月投入价格上升至扩张区间（+1.6pct至51.1），而产出价格仍位于50以下的收缩区间（+0.8pct至49.4），企业利润率受到挤压（-0.8pct）。三是就业显著修复。非制造业就业在春节后并未改善，但随着建筑业持续走强，带动就业显著修复（+0.6至47.2），创去年6月以来新高。分结构看，主要由消费性服务业和建筑业贡献。

　　风险提示

　　需求改善不及预期，海外经济进入衰退。