东方证券-现代化产业体系的细节：三问投资高增长-240329

　　研究结论

　　开年数据的启示，一是制造业存在一定产能过剩从而影响投资的忧虑并未兑现，二是地方政府融资规范化没有给基建带来太多负面影响，这意味着，投资可能一如既往是2024年的看点所在。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　可以使用增速推测法观察行业投资吗？年初数据有利于误差的控制，分行业观察可知，当下必选消费品制造业同样高景气，与高技术行业形成共振。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2018年起，由于统计局不再公布投资规模数据，仅公布增速，因此利用历史数据与增速相结合对后续数据进行推测成为一种常见的选择。然而2018至今已经过去7年，检验可知推算值和真实值差距已经变得相当巨大，不过每年年初的推算由于不涉及之前各个年份下半年的误差，因此推算误差是最小的。使用月度数据进行上述外推，可以对整体固定资产投资的行业情况进行梳理，可见：（1）当下制造业投资的高增并非高技术行业一己之力完成，必选消费占比稳定，增速较好，实现了投资景气度的共振；（2）近几年来反而是高技术行业投资增速较为稳定，原因在于其具有抢占市场份额的需求，同时始终存在政策的扶持，必选消费品制造业的投资增速与利润相关程度更高，起落更为明显，当前较好的表现或与利润企稳回升、利率处于低位、产业数字化建设需求等因素都有关。甚至，展望后续，今年传统行业对整体投资增长的助力可能持续超出预期。如我们在前期报告《设备更新的行业指向与后续空间》中所指出，相比2022年，本轮设备更新政策兼顾了传统行业和新兴行业，对于一部分传统行业来说，存在设备更新投资集中于几年之前的特征——假设当前设备存量由2010年起的设备购置增量组成，则对于农业来说，投资形成最为集中的就是2017-2019年，2021、2022年下滑明显，水利、环境和公共设施管理业集中于2017、2018年，这为相关行业设备更新带来了空间。

　　什么推动了高技术行业投资持续高增？化债背景下地方政府融资进一步规范化，可能为政府端投资带来一定调整。不过，各地在两会政府工作报告中依然存在对投资的明显诉求，有望对冲融资端压力，尤其是招商引资与“强链补链”的努力，这也是产业投资持续超预期的重要原因，且值得注意的是，由于“强链补链”都带有对新质生产力的追求，因此高技术行业的投资最受益于各地招商引资的行为。尽管各省份披露量化目标的比较有限，但展露的积极性具有确定性，如黑龙江要努力实现全年实际利用内资增长30%，去年增长21.1%；《2024年湘商回归和返乡创业工作方案》提出2024年湖南全省湘商回归新注册企业1000家以上目标，其中湘商到位资金5000亿元以上，去年目标是“力争湘商回归新注册企业达1000家，项目投资4800亿元”。不过，在建设全国统一大市场、破除“税收洼地”的背景下，需要留意招商引资本身在走向“高质量”的过程中面临的挑战，我们认为今年尚不需要担心投资的增长，但中长期来看存在一定隐忧，尤其是相对弱资质的城市。

　　各地重大项目清单有什么新的特征？多地都曾公开表态重大项目是稳定经济运行的“压舱石”，同时相比更加分散化推进的整体投资来说，重大项目一般存在更高的进度要求，和本地全年投资完成情况较为相关。开年至今，约十个省份发布了全年重大项目清单或类似文件，总体投资计划平稳，但要实现更理想增速则需要持续的努力：（1）从年计划投资额来看，陕西、河北、贵州存在一定缩减，江苏、上海、福建、四川上升；（2）值得注意的是，被认为存在一定化债压力的天津2月6日也公布了项目清单，总投资额超过去年（未公布年计划投资额）；（3）完成情况和前期计划可能存在不同。2023年上海市重大工程完成投资2257.4亿元；江苏去年220个省重大项目全年完成投资超过7000亿元；四川去年完成年度目标的130%，这意味着，和去年实际完成的水平相比，上海今年目标仅有较小增量，江苏、四川、福建的目标是走低的，能否实现更高增长需付出额外的努力。

　　风险提示：（1）地方债务或地产领域出现局部风险事件、影响市场信心的风险；（2）假设条件变化影响测算结果的风险。