华西证券-三只松鼠-300783-23下半年逆势转增，24年有望重回百亿-240325

　　事件概述

　　公司2023年实现营业收入71.15亿元，同比-2.45%；归母净利润2.2亿元，同比+69.85%；基本每股收益0.55元，拟每10股派发现金红利2.51元（含税）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　分析判断:

　　“高端性价比”战略落地，下半年收入逆势转增

　　2023年公司“高端性价比”战略有效落地，通过一系列的内外部改革，基本实现了“全品类、全渠道“的可持续增长的基本盘，并在下半年实现逆势转增。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　分产品来看，公司坚果/烘焙/肉制品/果干/综合分别实现营业收入38.12/10.85/6.00/3.50/10.90亿元，分别同比-7.18%/-4.28%/-13.86%/+3.48%/24.92%，核心品类虽然全年增长承压，但下半年均重回增长；其中公司进入坚果品类的自主制造环节，以自主制造为关键点渗透到原料产地，实现全链路成本优化；同时公司通过全链路优化打造了每日坚果、夏威夷果、辣卤礼包、鳕鱼肠等大单品。

　　分渠道来看，线上线下分别为49.51/21.63亿元，分别同比+3.4%/-13.63%，线上渠道公司调整后初步形成了“抖+N”的全渠道协同体系，抖音渠道规模达到12.04亿元，同比+118.51%，传统综合电商调整品类结构后实现Q3和Q4逆势增长；线下渠道公司重新构建门店体系，开创自有品牌社区零食店，社区零食店数量达到149家，贡献收入0.92亿元；线下分销渠道构建三节礼品渠道矩阵的同时，逐步渗透日销品的区域分销，覆盖超十万有效优质终端，收入规模达到16.41亿元。

　　分品牌来看，公司专注儿童健康食品的子品牌小鹿蓝蓝已经成为年销超5亿并有较强知名度的品牌，实现营业收入5.88亿元。

　　费用投放效率大幅提升，盈利能力改善

　　成本端来看，公司毛利率同比下降3.41pct至23.33%，毛利率下降我们认为主因改革期调整产品和渠道结构所致，随着公司改革有效落地，全链路成本优化有望推动毛利率稳中有升。

　　费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.39%/3.20%/0.35%/0.08%，分别较去年同期3.63/-0.69/-0.18/-0.03pct，各项费用率均同比下降，综合费用率下降4.53pct，销售费用率下降较多主因推广及平台服务费和职工薪酬同比下降较多。

　　综合来看，得益于费用投放效率的大幅提升，公司盈利能力明显改善，净利率同比提升1.32pct至3.09%，相应的归母净利润同比提升69.85%至2.2亿元。

　　2024年迎来开门红，目标重回百亿

　　在“高端性价比”战略的有效推动下，公司2024年年货节销售取得开门红，年货节各渠道高速增长实现同比增长超60%，其中“坚果礼”线上市场份额超35%。得益于公司新一轮变革初见成效和年货节的良好开端，公司2024年目标“重回百亿、在全中做强”，我们看好公司新周期战略的持续有效落地，带动全渠道、全品类的快速增长，在多个渠道做到行业领先，并通过全链路成本优化实现盈利水平提升，推动公司实现可持续发展。

　　投资建议

　　参考最新业绩报告，我们上调公司24-25年收入95.80/116.01亿元的预测至101.59/121.01亿元，新增26年141.82亿元的预测；上调24-25年EPS 0.81/1.15元的预测至0.88/1.17元，新增26年1.42元的预测；对应2024年3月25日20.73元的收盘价，PE分别为23/18/15倍，维持公司“买入”评级。

　　风险提示

　　门店开拓不及预期、市场销售不及预期、行业竞争加剧