长城证券-琏升科技-300051-异质结新星，逐日前行-240429

　　异质结具备工艺性能优势，全环节降本助力量产。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据CPIA数据，210大尺寸异质结在电池效率和组件功率方面较TOPCon更有优势，且异质结电池能与钙钛矿做叠层，助力向第三代电池技术平滑过渡。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截至2023年末，100um硅片已具备量产条件，随着异质结专用硅棒、更薄硅片陆续导入，异质结硅成本有望持续下降。非硅成本方面，我们预计0BB+银包铜在2024年全面导入，实现异质结金属化成本与TOPCon打平甚至更低。同时伴随低铟、无铟化靶材降本，以及异质结产线设备降至3亿元/GW内，异质结性价比将进一步凸显。

　　210大尺寸市场空间明确，公司积极推进产能建设。根据中环数据，210尺寸Perc电池在Perc中占比超25%，以200GW的Perc总规模计算，约存在50GW的210尺寸Perc的替换空间。目前210尺寸TOPCon技术难度较大，工艺难度较高，而210大尺寸异质结电池在良率、效率上均有较好表现，因此在大型电站和商业屋顶的应用领域上，异质结较TOPCon具备优势。公司抓住210异质结市场空间，眉山+南通基地总规划20GW产能。截至2024年Q1末，眉山3.8GW产能已投建。南通基地3GW已开工，预计于2024年投产。公司规划及落地产能均处于行业前列，看好公司在异质结细分赛道的优势。

　　绑定头部客户订单充足，多方融资促进后续扩产。自产线投产以来，公司与异质结头部客户签订多个大单，充分保障异质结出货。2023年11月，公司下属控股孙公司眉山琏升与山东泉为签订150MW异质结电池销售合同；2024年3月，眉山琏升与国晟签订了700 MW异质结销售合同；2024年4月，眉山琏升与华晟签订了1000 MW异质结电池片销售框架合同。资金方面，公司通过增资引战、定向增发等融资方式补充资金，扩产后劲十足。

　　投资建议：结合公司各板块未来发展逻辑及业绩期望，预计公司2024-2026年实现营业收入25.06、48.75、62.45亿元，实现归母净利润0.63、1.43、2.90亿元，同比增长257.6%、128.8%、102.4%，对应EPS分别为0.17、0.39、0.79，对应PE分别为48X、21X、10.4X。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：下游需求不及预期；扩产进度不及预期；技术迭代风险；资金短缺风险