东吴证券-晶科能源-688223-市场盈利分化明显，出货排名仍居首位-240526

　　投资要点

　　 N型组件龙头，持续完善一体化和全球化布局。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司从事光伏组件、电池片、硅片生产近20年，建立从拉棒/铸锭到光伏组件生产的垂直一体化产能。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）在全球市场均衡布局，抓住新兴市场机遇，积极应对海外政策。公司2024Q1营收230.84亿元，同降-0.3%；归母净利润11.76亿元，同降29%。扣非归母净利润1.91亿元，同降84%。

　　市场盈利分化明显，出货排名仍居首位。公司2024Q1组件出货约20GW，同增51%，环降23%，签单均价1.1元/W(不含税)，其中美国出货1.5GW左右，中东北非亦为盈利市场，国内欧洲亚太等均低价亏损。2024Q2公司排产上行，出货提升20%+，2024年预计出货100-110GW，订单覆盖率已超70%，预计美国出货8GW、N型占比90%。

　　审慎扩张产能，持续技术迭代。公司2023年底硅片/电池/组件产能85/90/110GW；公司审慎扩张产能，仅维持山西一体化一二期各14GW扩产，近期火灾对切片和电池片产能有所影响，预计年底完成爬坡；美国2GW组件已于2024Q1投产。TOPCon效率持续提升，23年底量产效率达25.8%，24年进一步导入LECO等技术提效至26.5%，25年达27%+，效率持续领跑行业。

　　盈利预测与投资评级：基于行业竞争加剧，全产业链盈利承压，我们下调公司2024-2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润42/60/86亿元（24-25年前值为61/77亿元），同比-44%/+44%/+43%，对应当前PE 19/13/9倍，考虑到公司一体化组件龙头地位，且TOPCon效率持续领跑行业，我们维持“买入”评级。

　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。