光大证券-片仔癀-600436-2023年年报和2024年一季报点评：业绩稳健增长，医药工业毛利率承压-240425

　　事件：

　　1）公司发布2023年年报：实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为100.58/27.97/28.54亿元，同比+15.69%/13.15%/15.26%；经营性净现金流22.07亿元，同比-68%，与定期存款的列示分类调整有关；EPS（基本）4.64元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】拟向全体股东每10股派发现金股利23.20元（含税），股利支付率为50.04%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）业绩符合市场预期。

　　2）公司发布2024年一季报：实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为31.71/9.75/9.88亿元，同比+20.58%/26.61%/28.23%；经营性净现金流5.31亿元，同比-16%；EPS（基本）1.62元。业绩符合市场预期。

　　点评：

　　4Q23收入结构调整和费用加大致利润下滑，1Q24业绩提速。4Q23营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为24.59/3.93/4.13亿元，同比+18.30%/-6.47%/-0.31%，归母净利润同比下降主要原因系：1）公司收入结构调整，单四季度的医药制造业营收占比下降；2）公司加大销售推广力度，相关费用增加。2023年公司业绩稳健增长，优化布局开拓市场，5月初片仔癀锭剂上调国内外零售价和供应价，2024年1月3日起，公司旗下所有“片仔癀体验馆”升级为“片仔癀国药堂”，合计近400家。2023年医药工业收入占比提升，虽然牛黄、蛇胆等药材成本上升致肝病用药毛利率下降，公司毛利率仍同比+1.12pp至46.76%，期间费用率同比+2.37pp至13.66%，销售/管理/财务/研发费用率分别同比+2.22/-0.16/+0.64/-0.34pp，重点加强了营销策略和推广，净利率同比-0.67pp至28.35%。

　　2023年片仔癀系列和安宫牛黄丸收入增长较快，医药流通和化妆品业务稳健发展。分产品看，1）肝病用药营收同比+24.26%至44.63亿元，与渠道拓展、产品提价有关；2）心血管用药营收同比+60.57%至2.66亿元，1月片仔癀牌安宫牛黄丸天然麝香（体培牛黄）品规的上市，叠加年初市场需求旺盛，整体增长较好；3）化妆品营收同比+11.42%至7.07亿元，恢复正增长；4）医药流通营收同比+3.60%至42.05亿元，增速较慢估计与23H2医疗反腐政策有关。2023年公司围绕“守正创新、行稳致远”发展理念，做优片仔癀，做强大品种，做大化妆品，安宫牛黄丸、片仔癀含片、肝宝，这三个单品实现销售额过亿元；皇后牌片仔癀珍珠霜销售额实现过亿元；保健食品领域，5个自有“蓝帽子”产品销售翻番。

　　强化项目建设和创新研发，积极开展“生态修复年”活动。公司坚持创新驱动，重点开展以片仔癀为核心的优势品种二次开发及中药创新药、经典名方、化药创新药等新产品研发。2023年公司3个化药1类新药、3个中药1.1类新药和1个中药1.2类新药进入临床研究阶段；用于治疗轻、中度广泛性焦虑障碍（痰热内扰证）的温胆片已取得II期临床试验总结报告。2024年公司将优化经营业绩考核和薪酬管理体系，落实权属子公司“一企一策”考核机制，推行子公司高管任期制激励和契约化管理。公司将加快推进片仔癀科技大楼和片仔癀健康美妆园项目的建设，积极推进片仔癀名医馆，推动外延业务拓展，积极开展政治生态、产业生态、文化生态等三个生态的修复，以“完善治理、强化激励、突出主业、提高效率”为总体要求。

　　1Q24片仔癀系列收入提速，医药行业毛利率承压。1Q24肝病用药营收同比+27.84%至15.05亿元，提价后境内外收入明显提速；心脑血管用药营收同比-3.23%至1.17亿元，与上年同期高基数有关；化妆品业务营收同比+83.18%至2.00亿元，延续较好的恢复态势。盈利能力方面，1Q24公司毛利率同比-1.04pp至47.26%，其中医药工业毛利率同比-5.84pp，医药流通毛利率同比-2.73pp,化妆品毛利率同比+7.59pp，医药行业成本压力较大。1Q24公司期间费用率同比-2.32pp至10.52%，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.30/-1.38/+0.08/-0.73pp，费用管控有所加强，净利率同比+1.20pp至31.50%。

　　盈利预测、估值与评级：考虑到上游原材料涨价和消费趋势放缓，下调24-25年归母净利润预测为33.38/37.76亿元（较前次预测分别下调11%/13%），新增26年归母净利润预测为43.15亿元，当前股价对应24-26年PE为41/36/31倍。片仔癀具备天然护城河，长期发展空间广阔，且产品价格伴随购买力提高与提价预期，有保值增值属性。公司不断夯实医药制造业基础，品牌势能不断提升，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料成本上涨风险；多元化发展低于预期；片仔癀锭剂控货超预期。