长城证券-瑞华泰-688323-23年业绩承压，看好新产能释放及新品多点开花-240327

　　事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收2.76亿元，同比-8.55%；实现归母净利润-0.20亿元，同比转亏；实现扣非净利润-0.22亿元，同比转亏。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中单季度Q4公司实现营收0.67亿元，同比-13.91%，环比-22.10%；实现归母净利润-0.12亿元，同比转亏，环比转亏；实现扣非净利润-0.10亿元，同比转亏，环比亏损扩大。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　热控产品价格战致23年业绩承压，24年盈利能力有望改善：收入端：23年公司营收同比小幅下滑，主要系全球电子消费市场终端需求收窄，热控PI薄膜收入大幅下滑，抵消了电子及电工产品营收稳步增长。分产品看，热控PI/电工PI/电子PI （含新能源应用）营收分别同比-43.09%/+28.86%/+19.37%。利润端：23年公司毛利率为26.56%，同比-11.77pcts；净利率为-7.10%，同比-19.98pcts。毛利率同比大幅下降主要系产品结构变化以及销售价格下降，特别是2023年初以来韩国PIAM公司大幅度降低热控PI薄膜价格使得竞争压力加大。净利率承压主因研发费用及财务费用增加叠加其他收益（政府补助收入）同比大幅下降。费用端：23年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.32%/13.15%/11.67%/6.25%，同比变动分别为+0.25/+0.70/+2.71/+2.29pcts。23年研发费用同比+19.06%，主要系公司加大研发投入。财务费用同比+44.55%，主要系22年8月发行可转换公司债券及借款利息增加。展望24年，随着公司持续调整产品结构，调动更多生产资源向电子PI薄膜和新能源PI薄膜倾斜，我们预计热控产品占比将有所减少，公司盈利能力有望改善。

　　持续加大研发投入，多款新产品进展加速：2023年公司持续保持研发投入，推动柔性显示、新能源、集成电路封装、航天应用领域的聚酰亚胺产品研制，加快推出5/6G低介电基材、柔性电子基材新产品，推进高导热性热控PI薄膜的升级产品，加大对光电应用的系列产品开发，加快突破集成电路封装COF应用PI薄膜及半导体应用高导热用PI薄膜的应用市场评测，开发系列新能源汽车用PI清漆、OLED基板应用PI和CPI浆料等功能性新产品，空间应用高绝缘1500mm幅宽PI薄膜完成了应用单位的联合验收。

　　24年嘉兴新产能即将释放，未来有望多点开花：嘉兴1,600吨募投项目厂房建设已基本完成，4条主生产线和配套工厂系统安装工作已完成,并进行了设备调试，23Q3开始进行投料产品调试，进行生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证，其中2条生产线于2023年9月份投入使用，另2条生产线持续开展产品工艺调试。其余2条化学法生产线的设备安装工作已完成，并具备系统调试条件，从2023年12月开始陆续调试。嘉兴项目陆续投产后，新增产能将有助于提升公司整体的产品布局能力，大幅提升公司对电子领域产品的供应保障能力。多产线为多应用领域及多产品解决方案提供了更多的研发上线资源，同时多产线为多品类产品的生产提供了生产效率的保障。未来公司将结合市场需求变化，在保持既有产品结构相对稳定的情况下，加快推动电子市场及新能源市场的拓展，重点推进TPI、COF用PI、高导热PI等新产品，提升经营质量。

　　下调盈利预测，维持“买入”评级：由于热控产品面临价格战，竞争加剧导致公司业绩承压。同时公司持续加大研发投入，期间费用有所扩大，募投项目尚未实现完全投产造成一定拖累，故我们下调公司盈利预期。随着公司新产品研发不断推进、嘉兴新增1600吨产能顺利释放，公司盈利能力有望修复。预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.21亿元、0.60亿元、1.02亿元，EPS分别为0.12元、0.34元、0.57元，PE分别为125X、43X、26X。

　　风险提示：市场需求不及预期、市场竞争风险、产能释放不及预期、新品验证不及预期。