中航证券-钧达股份-002865-N型出货高增，布局海外；P型产能计提，轻装上阵-240422

　　◆产业链价格下行刺激需求，TOPCon成为行业主流

　　2023年以来光伏产业链价格下行，进入底部区间，下游光伏装机成本大幅下降，刺激装机需求。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】国际能源署(IEA)数据显示2023年全球光伏装机新增容量达420GW、同比+85%;据国家能源局数据统计，2023年我国光伏装机量达到216.88GW，同比+148.12%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）电池片技术迭代进程加快,Р型电池转换效率逼近极限且盈利空间压缩，N型电池产能释放，市占率快速提升，TOPCon电池已成为市场主流。根据CPIA数据2023年我国电池片产量为545GW、同比+64.9%，预计2024年电池片产量将超过820GW。InfoLink预计2024年N型技术将达到近79%的市占率，出货量高达492 GW，其中TOPCon电池市占率将快速提升至70%左右，经测算出货量达约435GW。

　　◆公司2023业绩高增，N型电池出货量行业第一

　　公司2023年实现营收186.57亿、同比+60.90%;归母净利润8.16亿、同比+13.77%;扣非净利润5.59亿元、同比+13.34%。业绩增长的主要原因为公司电池片出货量快速提升，2023年公司电池产品出货量达29.96GW、同比+179.48%，其中P型9.38GW、N型20.58GW。据Infolink统计，2023年公司电池出货量排名全球第四,N型电池出货量排名全球第一。随着电池出货量提升,2023年公司电池业务营业收入达到186.31亿元，同比+67.82%;电池业务毛利率14.69%，同比提升3.31pct。

　　◆集中N型技术发展,Р型资产计提减值

　　光伏产业格局迎来重大变化，N型电池市占率快速提升，为紧跟行业技术迭代步伐，公司于2023年四季度对PERC电池相关资产计提减值准备8.94亿元。将Р型资产设备出清，公司实现产能结构优化，轻装上阵，进一步提高N型电池技术集中度。产能方面，2023年随着公司滁州、淮安基地新增产能陆续建成投产，N型TOPCon电池产能达到约40GW。产品方面，公司导入多项尖端技术,不断优化升级TOPCon电池系列产品,致力于持续提升产品量产效率,2023年公司TOPCon电池量产效率达26%，公司目标2024年提升TOPCon电池平均量产效率0.5%以上。公司通过银浆用量降低、图形优化以及印刷技术改进等方法，进一步降低非硅成本，提升TOPCon产品市场竞争力。公司积极推动N型TOPCon的BC电池产业化量产，同时布局钙钛矿叠层等前沿技术。

　　◆筹划港股上市，布局海外产能

　　海关总署数据显示，2023年我国硅片、电池片、组件出口量分别为70.3/39.3/211.7GW，分别同比+93.69%/65.5%/37.9%;光伏产品出口总额484.8亿美元，同比5.4%。全球的光伏制造业加速扩张，中国光伏企业出海加快，本土化制造趋势明显。公司积极瞄准海外市场需求，完成亚洲、欧洲等地区客户开拓，并积极完成北美、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户认证，2023年海外销售占比达4.69%、同比增长4.40pct，同时计划在海外投资建设光伏电池工厂。为布局海外产能，公司已向香港联交所递交境外上市股份H股)上市申请，募集资金将用于高效电池海外产能建设、海外市场拓展及海外销售运营体系建设、全球研发中心建设及补充营运资金。目前海外光伏优质电池产能较少，公司领先全球化布局战略，未来有望持续受益。

　　投资建议与盈利预测:N型产品市占率不断提升，公司TOPCon产品技术先进，全球化布局战略领先。预计公司2024~2026年归母净利14.87/16.93/18.17亿元，对应.2024~2026年PE 8/7/7倍，给予“买入”评级。

　　风险提示:全球经济不景气，光伏装机需求下行;产能扩张不及预期;原材料价格大幅度波动;公司产能投放不及预期;海外政策变动;欧美贸易壁垒致行业发展受阻。