东兴证券-银行行业：国有行2023年业绩综述，盈利承压在预期之内，高股息价值仍突出-240409

　　业绩概览：盈利进一步承压符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年，国有行营收、净利润增速预计之内环比下降。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）拆解来看，息差收窄是最大负向影响；规模扩张、其他非息增长和拨备计提减少是盈利正增的主要支撑。各因素影响幅度均符合预期。

　　收入拆解：息差继续成为主要拖累。（1）净利息收入：整体降幅有所扩大，主要是第四季度存量按揭贷款重定价影响，息差环比收窄、量难补价。其中，中行、邮储实现了净利息收入同比正增长，主要得益于其息差收窄幅度相对较小。（2）手续费及佣金净收入：由于2023年资本市场震荡，且行业面临降费压力，国有行手续费收入继续承压。其中，仅中行实现中收正增长，主要是托管、顾问和咨询业务有所发力。（3）其他非息收入：在上年债市波动低基数下，其他非息收入普遍高增，对营收形成正向贡献。

　　资产质量：不良边际抬升但整体平稳。从账面指标来看，2023年末六大行不良贷款率为1.3%，环比三季度末持平、同比下降3BP；关注及逾期贷款率较年中略有上升，但整体维持低位。2023年六大行加回核销不良贷款净生成率为0.87%，同比下降7BP，不良生成总体平稳。从细分贷款资产质量来看，零售不良率同比有所上升，主要是居民收入承压、还款能力受影响。拨备覆盖率同比整体提升，拨备安全垫较为厚实，盈利释放有空间。

　　资本及分红：资本新规影响偏正面，分红比例较高且稳定。2023年末，六大行核心一级资本充足率环比均有所上升，资本进一步夯实；主要是四季度信贷增速环比有所放缓。根据我们测算，2024年新资本管理办法实施对大行资本充足率影响偏正面。另外，从2023年分红情况来看，六大行均保持了30%的现金分红比例。截至4月3日收盘价，股息率均在5.5%左右，相较10年期国债收益率仍有超300BP溢价。

　　经营展望：规模增速领先、息差压力好于上年、资产质量平稳可控

　　从规模来看，行业信贷新增结构显示对公强、零售弱的部门融资特点。在房地产销售持续低迷背景下，预计今年各类行规模增长延续分化。预计国有大行增速继续领先。

　　从息差角度看，资产端存量和增量定价继续下行，负债端存款到期重定价红利亦会逐步释放，整体息差收窄压力或好于上年，且今年下半年收窄压力好于上半年。从六大行存款到期结构来看，一年内到期存款平均占比为36.5%（这部分存款在年内到期重定价，将有助于存款付息率下降，对冲一部分息差收窄压力）。假设存款利率平均下调30BP，静态测算下，2024年存款重定价有望支撑国有行息差8BP左右。其中，邮储银行一年内到期存款占比最高（60.9%），相对更加受益（支撑息差约17BP）。

　　从资产质量角度看，房地产领域不良风险暴露或行至中期，且上市行不良贷款拨备计提较充分，风险较可控；地方政府平台风险或逐步体现为相关资产利率下调，以时间换空间缓释压力；年报显示个人消费类贷款、经营性贷款不良生成压力有所上行，需持续跟踪。

　　投资建议：行业营收和盈利下行预期已较充分、估值隐含不良率处于高位。当前利率中枢趋势性下行之下，板块高股息配置价值仍突出。我们继续看好稳健国有大行的高股息配置价值和优质区域小行高成长逻辑下的估值溢价提升。建议关注估值回调较多、受益经济悲观预期改善的标的。

　　风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，政策力度不及预期，资产质量大幅恶化。