华西证券-菜百股份-605599-直营模式下业绩弹性高，全渠道拓展促增长-240416

　　菜百股份：北京黄金珠宝老字号

　　公司经营黄金珠宝业务已有近40年历史，目前已成为北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业，截至2023年9月底，共拥有覆盖北京各行政区和天津、河北、包头、西安、苏州的80家直营连锁门店。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】产品上，以黄金产品为主，其中贵金属投资产品收入占比过半；渠道上，采用全渠道营销策略，线下深耕华北地区，线上业务占比持续提升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）黄金消费高景气，带动公司业绩快速增长，2023年前三季度，公司营收和归母净利润同比分别+45.1%/+66.4%。

　　行业：金价持续上涨，高景气有望延续

　　金价是影响黄金消费的核心因素之一，今年以来，金价持续攀升，不断创历史新高；截至4月12日，伦敦现货黄金价格达2401.50美元/盎司，上金所现货黄金价格达567.21元/克。我们认为本轮金价持续上涨的主要原因是美元信用减弱、地缘政治风险加剧，全球各国央行大幅增加黄金储备。展望后市，全球“去美元化”趋势延续，黄金的货币属性持续凸显；此外，今年是全球选举大年叠加地缘扰动因素，金价中枢有望持续抬升，带动黄金珠宝行业高景气延续。

　　核心看点：直营模式下业绩弹性高，全渠道拓展促增长

　　从销售环节来看，金价波动对品牌商毛利率的影响程度为直销模式≥加盟寄售模式＞加盟买断模式＞加盟指定供应商模式，公司门店坚持全直营模式，将充分受益于行业高景气，金价持续上涨带来高业绩弹性。公司拓店提速，继续加密北京门店布局的同时，深耕北京以外已开设门店区域市场，据公司发布的2024年2月26日投资者关系活动记录表，2024年计划新开设门店10-20家左右；此外，公司持续发力电商业务，2023H1收入占比提升至18.3%。

　　投资建议

　　预计公司2023-2025年营收分别为162.62/201.36/227.53亿元，同比增速分别为48.0%/23.8%/13.0%；归母净利润分别为7.05/8.42/9.33亿元，同比增速分别为53.1%/19.4%/10.9%；EPS分别为0.91/1.08/1.20元，最新股价（4月15日收盘价15.38元）对应PE分别为17/14/13倍。我们认为公司作为北京黄金珠宝老字号，黄金产品定价更具性价比，全直营模式充分受益于行业高景气，金价持续上涨带来高业绩弹性；门店向全国化布局迈进，华北地区加密、华北以外地区拓展及电商业务三大引擎将驱动业绩持续增长。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示

　　黄金价格大幅波动，行业竞争加剧，经营区域集中风险。