慧博智能投研-慧博研报炼金之研报头条精华：逆周期政策是新定价力量-240926

　　国内（一）——逆周期政策是新定价力量

　　（一）逆周期政策

　　2024年9月24日，央行、国家金融监管总局、证监会在国新办新闻发布会上介绍金融支持经济高质量发展有关情况。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】会上宣布了一揽子逆周期政策，我们理解这是政治局会议“加强逆周期调节、适时推出一批增量政策举措”精神的落地。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）政策涉及的方面较多，我们可以简单理解为货币政策、地产政策、金融政策、市场政策等四个方面。

　　（二）货币政策方面

　　货币政策方面，主要是“三降”。1）央行宣布降准50BP，释放流动性大约1万亿元，并指出年内视情况可能再降25-50BP；2）降息20BP，引导MLF利率、LPR利率和存款利率分别下降大约30BP与20-25BP；3）降低存量房贷利率大约50BP，每年为居民节省利息支出大约1500亿元。“三降”同时落地，政策力度和推进节奏超预期。我们理解这一系列政策将带来较直接的影响：一是信贷条件大概率有一轮改善，后续我们可继续关注新增信贷量和BCI企业融资环境指数；二是实体融资成本将继续下行；三是居民部门尤其城市家庭部门消费被资产负债表收缩“挤出”的过程有望迎来改善，城市消费预计出现好转。

　　央行指出，货币政策总量政策有以下几项调整：

　　第一，关于降低存款准备金率。

　　第二，关于降低政策利率。

　　这次利率调整对银行净息差的影响总体保持中性。

　　第三，引导银行降低存量房贷利率。

　　（三）地产政策方面

　　地产政策方面，也有一系列组合拳出来：1）统一房贷最低首付比例至15%；2）延长“金融十六条”与经营性物业贷款政策的期限至2026年末；3）将保障性住房再贷款支持比例从60%升至100%；4）研究支持银行发放贷款帮助企业收购房企存量土地。我们理解政策整体延续了前期思路——供给端保供保主体，加快去库存，推动房企资产负债表出清；需求端鼓励居民适度加杠杆、支持政府收储。降低房贷首付比例至15%算是力度不低的政策，配合支持收储，以及未来可能继续有的地方政策放松，对销售量和价格预期应能起到一轮带动作用。

　　央行指出，房地产金融政策有以下几项调整。

　　（1）统一房贷最低首付比例至15%。

　　（2）延长两项房地产金融政策文件的期限。

　　（3）优化保障性住房再贷款政策。

　　（4）支持收购房企存量土地。

　　（四）金融政策方面

　　金融政策方面，主要是计划对六家大型商业银行增加核心一级资本。我们理解，这有望提升银行支持实体经济、协助化债和稳地产、以及抵御风险的能力。此前，银行补充核心一级资本主要是依靠利润留存；在目前低息差环境下，利润补充资本的能力下降，需要更多依靠外部资金，理论上的方式包括定增、可转债及财政注资等。此外，政策还包括扩大大型银行下设的金融资产投资公司的股权投资试点范围。我们理解，股权直投将进一步推动科技金融这一政策方向，有利于融资结构多元化，对一级市场投融资活跃度、价值发现均存在影响，对二级市场也存在映射。

　　（五）市场政策方面

　　市场政策方面，主要包括：1）央行宣布将创设“证券、基金与保险公司互换便利”、“股票回购、增持再贷款”两项结构性工具。前者第一期规模为5000亿元，后者第一期规模为3000亿元；2）制定《关于推动中长期资金入市的指导意见》，促进中长期资金入市。支持中央汇金公司加大增持力度、扩大投资范围的有关安排，支持保险公司资金加大入市力度等；3）研究制定上市公司市值管理指引，要求上市公司利用并购重组、股权激励、大股东增持等方式提升投资价值，建立常态化的回购机制安排，长期破净公司制定价值提升计划等；4）通过支持企业并购重组进一步促进资源有效配置，助力产业整合和提质增效。我们理解，一则这一系列政策组合本身就映射出对股票市场引导微观预期功能的重视；二则有利于稳定股票市场流动性，同时着力建立一个稳定市场的常态化机制；三则鼓励长期化行为和增量资金，有利于“耐心资本”形成和市场生态持续优化；四则对并购的支持也将有助于加快产业重组、提升微观活跃度、增强市场的价值发现功能。

　　央行指出，为了维护我国资本市场稳定，提振投资者信心，在借鉴国际经验以及人民银行自身过往实践的基础上，人民银行与证监会、金融监管总局协商，创设两项结构性货币政策工具，支持资本市场稳定发展。这也是人民银行第一次创新结构性货币政策工具支持资本市场。

　　第一项工具是证券、基金、保险公司互换便利。

　　第二项工具是股票回购、增持再贷款。

　　证监会指出，目前我们已会同相关部委研究制定了上市公司市值管理指引，要求上市公司依法做好市值管理。

　　我们最近将就市值管理指引公开征求意见。同时，会同相关部委推动建立上市公司股份回购的市场化激励约束机制，激发上市公司大股东、高管等相关主体的内生动力，进一步提升上市公司投资价值。

　　证监会还指出，为落实党的二十届三中全会精神，进一步打通中长期资金入市的痛点堵点，最近在有关部委的大力支持下，证监会等相关部门制定了《关于推动中长期资金入市的指导意见》，近日将会印发。

　　一是大力发展权益类公募基金。

　　二是完善“长钱长投”的制度环境。

　　三是持续改善资本市场生态。

　　（六）总结

　　需要特别指出的是，这一系列组合拳应不是政策的全部，后续政策依然有进一步的空间。在地产政策方面，一线城市进一步因城施策具有较大弹性；财政政策方面，空间包括加快既有的政策资源落地节奏，扩大新增专项债与超长期特别国债的投资使用范围等；在消费政策方面，还可以对年中政治局会议比较重视的服务类消费扩大支持力度。作为四季度，明年政策的空间亦将进一步打开。从历史经验来看，每一轮稳增长都是一系列政策陆续出台的“时段”，比如2018年四季度至2019年一季度央行降准同时伴随着地产政策边际调整；2019年三四季度央行接连进行LPR改革、降准与降息，同时中央也要求地方报送2020年重大项目以提前发行地方债；2022年4月央行降准，随后提出支持实体经济的23条举措，5月调整首套房贷利率下限，6月增加政策行信贷额度8000亿元与创设3000亿元政策性开发性金融工具；2022年7-8月、11-12月以及2023年二三季度也都是如此。本轮政策要应对的是名义增长率中枢不足带来的宏微观问题，因此更需要一定的持续性。

　　对于资产定价来说，在之前的报告中，我们曾提示目前宏观面的几点重要特征：一是海外“降息+不衰退”的组合出现，从历史经验上看有利于新兴市场；二是工业品价格经历了6月初以来的持续调整，BPI自9月中旬以来已进入持平徘徊；三是消费品价格有经验底部区域迹象，BCI消费品价格前瞻指数持平于2012、2015、2020、2022年的周期底部。在上述特征下，我们进一步指出，逆周期政策是短期基本面和新定价力量的关键。逆周期政策落地一则会改变对实际增长和通胀的预期；二则会带来风险溢价的下降。