粤开证券-【粤开宏观】负利率结束，日本能否从“名义复兴”走向“实际复兴”-240409

　　3月19日，日本央行宣布结束负利率和收益率曲线控制（YCC）政策，并停止购买日股交易所交易基金（ETF）和日本不动产投资信托基金（J-REITs）等风险资产，货币政策向正常化迈出关键一步。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】与此同时，日央行表示将继续维持宽松的货币环境以支持经济和物价持续回暖。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）决议公布后，市场普遍将此次操作解读为鸽派加息，日元大幅走弱。

　　一、日央行为何退出负利率：通胀可持续性上升，稳定通胀目标有望达成

　　当前2%的稳定通胀目标有望达成，是日央行退出负利率的核心原因。与欧美国家类似，日本此轮通胀主要受外部成本因素推动，而加强通胀可持续性需要内部的“工资—物价”形成良性循环。日央行选择退出负利率，表明其对“工资—物价”良性循环的形成抱有信心。我们认为，这一信心主要来自于日本此轮再通胀与疫情前相比的三点变化：一是基本工资涨幅加速提升；二是服务通胀抬升有望对物价水平形成持续支撑；三是长期通胀预期持续上升。

　　二、加息但不紧缩的背后：日本经济复苏的基础尚不牢固

　　日央行政策立场看似矛盾，实际上与日本经济现状较为匹配。日央行退出负利率的政策决定主要基于对通胀可持续性的乐观预期，但一方面“工资—物价”循环的建立仍有待数据确认，另一方面通胀可持续性的上升并不意味着实际经济增长的可持续性上升。当前实际经济复苏的基础还不牢固，日本经济仍面临诸多内外挑战。

　　当前日本经济复苏仍然处于“名义复兴”阶段。无论是通胀持续超过2%、工资涨幅破5%，还是市场较为关注的股市创下新高以及企业利润达到高位，本质上是商品市场、劳动力市场和资本市场的价格出现大幅上涨，从而在账面上呈现出复兴景象。而实际经济虽然温和复苏，但复苏的势头能否持续仍有较高的不确定性，经济增长的成色有待验证。

　　三、经济内部的良性循环是“名义复兴”迈向“实际复兴”的关键

　　日本能否将“工资—物价”的良性循环拓展为“企业投资—居民消费”的良性循环，是其经济能否从“名义复兴”走向“实际复兴”的关键。而达成这一目标仍需要多方政策相互配合。一言以蔽之，日本股市创新高等反映了日本宏观经济和企业盈利的明显改善，但日本经济持续稳定恢复还有待政策发力和制度改革同步推进。

　　风险提示：日央行货币政策超预期