第一上海-申洲国际-2313.HK-2023年净利润符合预期，产能利用率已恢复到100%-240402

　　 2023年全年業績概況：公司收入同比下跌10.1%至249.7億元人民幣(同下);受全球性消費需求不足及主要客戶在去庫存的影響。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】量價拆分來看，量減少約14-15%，價格（人民幣計）提升4-5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）毛利率提升2.2pct至24.3%，主要受益於1）整體產能利用率有所上升，2）海外工廠的效率及生產能力在提升，降低了固定成本的分攤和2）缺乏疫情相關支出的影響。經營費用率增加1.0pct到9.6%。有效稅率降到8.8%;受益於海外利潤貢獻的增加,而海外的稅率是比國內低。公司錄得歸母淨利潤45.6億元，基本持平；符合預期。擬派末期股息1.08港幣；派息率為60.3%。

　　運動類和歐美地區受消費需求不足及去庫存的影響：分產品來看，運動類/休閒類/內衣類/其他分別錄得-13.6%/-1.4%/+30.2%/-41.6%的變化。運動類的下跌受美國和欧洲市場對運動服裝訂單需求減少的影響;休閒類的下跌則受日本及其他市場採購需求減少的影響；其他產品的收入下跌主要受口罩產品停止生產的影響。從地區分佈來看，欧洲/美國/日本/其他區域/國內市場分別錄得-19.1%/-20.4%/-6.4%/-7.6%/+0.7%的變化。耐克/愛迪達/優衣庫/彪馬的增長分別為-10.8%/-24.1%/+2.9%/-28.1%；其占比的總和為79.6%(減少2.4pct)。國內品牌的占比提升到11%；而Lululemon的銷售占比為2%。

　　產能利用率已恢復到100%，預計重拾雙位數增長：23年下半年，收入下跌5.5%；其中3Q還是下跌，但4Q已開始恢復正增長。下半年毛利率環比提升3.1pct到25.8%，部分受益於內地產能利用率提升到>90%。由於主要客戶去庫存進度理想和對於24年展望樂觀，我們預計申州的收入能重拾雙位數增長（其中，預計耐克持平左右；愛迪達，優衣庫，彪馬和內地品牌應能有雙位數增長，Lululemon則維持較快增長（40-50%）。隨著海外和內地的產能利用率已恢復到100%，我們也預計毛利率也會持續提升。派息比率方面也預計能維持在60%水準。

　　目標價98.09港元，維持買入評級：2023年利潤表現符合預期。隨著國際運動品牌去庫存的情況表現理想和對於24年展望樂觀，我們預計申州會繼續受惠。長遠來看，我們繼續看好公司作為行業龍頭的發展，其優秀的管理執行和產品創新能力，垂直一體化、海內外均衡的佈局具有不可替代的優勢。我們維持買入評級;目標價為98.09港元，相當於2024年每股盈利預測25倍。

　　風險因素：宏觀因素的影響、成本及匯率波動等。