民生证券-A股策略周报：不忘初心，继续进攻-230618

　　风险资产的顺风环境仍在持续。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本周公布的国内外宏观数据都指示了我们此前提示的：风险资产的顺风环境仍在继续。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从国内经济数据来看，经济正在逐步修复：尽管5月货币供应量的增长和信贷的增长均低于预期，但边际上其实资金仍在“脱虚入实”，而且央行在数据公布之后便超预期下调了MLF利率，上一次出现类似的组合是在2020年4月；工业增加值、投资和消费在环比上仍在改善，而用电量同比增速也指示了未来PPI与库存的底部。当下资本市场的预期已经开始有所改善，甚至出现抢跑。海外在通胀回落、美联储6月不加息的环境下，美元指数继续走弱。上述顺风环境和我们两周以前所提示的并无太大差异，本周我们将集中讨论资产定价的位置和未来的空间。

　　右侧或已出现，大类资产的全面右侧的行情已经离我们不远。在经过极致的悲观预期定价之后，在国内外的顺风环境下，市场又开始抢跑下一个场景：全面资产的右侧行情可能已经不远。我们从股债汇商品大类资产的近期走势以及相较于历史上（2019年以来）的位置来看：6月以来，南华工业品指数率先触底反弹，但目前也仅仅修复至2022年10月底附近的水平；随后股票也见底反弹，国债期货触及2022年10月底的高点之后也见顶；目前唯一滞后的是汇率：人民币在美元走弱的背景下仍在贬值，而且已经低于2022年的最低水平。而上一次股债汇商品齐涨的时刻就是在2022年10月底，当时也是市场对于基本面的悲观预期达到极致之后出现反转。当下市场处在各类资产已经转势但又没进入极度乐观状态的绝佳位置。从股票的大类板块资产价格所隐含的预期来看：上游资源和稳定板块的估值变动不大，市场对于它们的盈利增长预期稳定；中游原材料、传统中游制造以及下游消费的估值整体处于下行的趋势中，尤其是消费，估值甚至一度跌破2022年10月的低点，近期有所反弹；从高端制造（旧成长）与TMT（新成长）之间的估值对比来看，呈现明显的背离：2022年Q4以来TMT估值触底之后大幅反弹，而高端制造则持续下行。所以市场其实真正悲观的是曾经“风光一时”的下游消费与中游高端制造板块。

　　不忘初心，赛道的故事值得体面的收尾。通过类比历史上典型的成长（2005年五朵金花与2013年TMT），我们会发现：宁组合的PE估值从最高点到当前的下降幅度，比2005年五朵金花下降的幅度还要高，茅指数的回撤也接近2005年五朵金花的水平。对于宁组合，当前市场给予投资者的未来增长风险溢价也已经远远高于2018年，仅次于2008年金融危机，过去的核心资产可能已经经历了一轮预期定价层面的熊市，短期反弹的势能正在积聚。对于上述板块，长期的问题我们在今年年初就曾提示投资者，而投资者更多地是以“仍然是2023年高景气行业”作为理由继续持有。而当下，当市场对于长期增速下降的担忧不绝于耳时，我们反而提示投资者应该关注短期业绩和景气，就像当时他们提示我们的一样。当然，中期的问题，未来交给业绩变化去完成定价。

　　右侧，继续进攻。随着风险资产的顺风环境继续得到确认，大类资产之间的预期差也在逐步收敛，人民币汇率回到美元指数见顶回落对应的位置之后，将指示全面共振向上的行情正在到来，建议投资者继续保持进攻态势。推荐从以下三个思路进行资产配置：第一，同时受益于国内需求恢复预期+美元指数持续走弱的资源品：推荐铜、铝、油、金。欧洲能源的去库已经完成，而随着夏季用电高峰叠加厄尔尼诺效应的来临，煤炭板块我们认为其反转的概率大幅增加，至少未来一个季度。第二，我们继续更新给出包含胜率思路与赔率思路两个方向的全市场策略。胜率思路：寻找近期基本面尚好、受悲观情绪压制而出现较大回撤，且最近一周资金行为已经转好的行业，包括新能源车、制冷空调设备、智能家居、白色家电、厨房电器、白酒以及休闲食品。赔率思路：寻找景气度本就在下行但未来可能出现反转、市场悲观情绪压制下估值已极度便宜且最近一周资金行为已转好的行业，包括半导体材料、快递、工业金属、磷化工、水泥、玻璃纤维、房地产、光伏设备。第三，红利资产的悲观预期将会大幅修复，较适应环境的长期品种（四大行、公路、电力、炼厂、港口等）。

　　风险提示：国内基本面不及预期；产业格局加速恶化；美国超预期加息。