东吴证券-金山办公-688111-2023年业绩快报点评：符合预期， AI商业化在即，边际上行在望-240228

　　公司发布2023年业绩快报，符合预期：1）收入：2023年收入45.56亿（yoy+17.27%），预告区间yoy+12.45%～23.41%，23Q4收入12.84亿（yoy+17.9%），预告区间yoy+1%～40%，略低于中值、符合预期；2）归母净利润：2023年归母净利润13.19亿（yoy+18.03%），预告区间yoy+10.55%～22.19%；23Q4归母净利润4.26亿（yoy+40%），预告区间yoy+12.5%～56.9%，高于中值、符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3）订阅类收入：2023年合计36.1亿（yoy+31.66%），订阅类收入占比达79.24%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　双订阅收入高速增长，AI商业化在即，2024年边际上行在望。

　　1）C端订阅：2023年C端订阅收入26.53亿（yoy+29.42%），符合预期，其中23Q4收入7.51亿历史新高（yoy+26.62%），在22Q4较高基数上表现良好，相比23Q3增加1.01亿（环比+15.54%），此前我们分析历史Q3均平淡、Q4韧性十足，符合预期。2023年5月公司进行会员体系升级，考虑到代金券等过渡期优惠措施，我们认为2024年起提价效果会逐步显现；再考虑2024Q1 WPSAI即将商业化落地，我们预计C端将继续实现高速增长。

　　2）B端订阅：2023年B端订阅收入9.57亿（yoy+38.36%），符合预期，其中23Q4收入2.9亿历史新高（yoy+36.89%），相比23Q3增加0.41亿（环比+16.47%）。报告期内WPS 365全面云化推进顺利，产品+服务持续带动订阅收入高速增长，预计2024年高增速延续。

　　3）机构授权：2023年授权收入6.55亿（yoy-21.6%），其中23Q4收入1.63亿（yoy-14.66%），增速降幅缩窄，Q4收入较Q3增加0.32亿。我们认为2024年起信创有望逐步恢复推进，带动业务边际上行。

　　4）海外及广告：2023全年收入2.88亿（yoy-6.05%），其中Q4收入较Q3增加0.12亿，我们判断是广告收入下降的同时海外业务在快速增长。2024年公司预计广告业务收入清零，我们预计海外业务将持续高增长。

　　关于微软Copilot要进中国的担忧：WPS天花板未受影响。

　　1）并非首次担忧，入华一直有预期。多年来微软在中国区一直有世纪互联版本在正常运营，也有国际版M365面向有出海需求的客户在售卖。在上半年AI起步时、年中比尔盖茨访华等时候市场均有过担忧，预期是充分的，只不过当前市场环境下市场对事件负面影响有些过度放大。

　　2）目前市场主要关注点是AI产业的兑现节奏，而非AI市场格局。AI板块下调核心是市场关注全球究竟是否会出现AI爆款应用，且能看到显著的业绩增厚变现，因此目前市场非常关注11月微软正式开始推广Copilot后的销售情况。在部分投资人对AI是否是“伪需求”担忧的前提下，同时担忧微软凭借好用的AI功能在国内抢WPS的份额，本身就是自相矛盾的。

　　3）WPS与微软Copilot国内潜在客群重叠度低。微软Copilot仅预期落地M365国际版（2023财年在微软中国区占比不到20%），世纪互联版B端和C端暂无计划。微软国际版M365版本主要面向出海需求企业，如MNC（跨国公司）、有海外布局的中国企业、跨境贸易的中小企业等，WPS基本盘在于党政事业单位、央国企和广大C端，双方目前重合度极低。

　　4）合规鸿沟难僭越。据产业调研，微软对中国区AI大模型未做针对性合规优化，数据跨境合规问题也较棘手，目前公有云场景下备案和广泛应用难度较大。

　　5）金山办公在手算力充足。训练层面公司只做小模型、对算力需求不大，推理层面单卡4090即可支撑、资源富余，目前WPSAI产品仍在以每周1~2次的速度快速迭代，算力层面目前无须担忧。

　　盈利预测与投资评级：2023年公司业绩符合预期，我们对国内、国外AI应用需求的预期是乐观的。展望2024年，新会员体系、AI、信创都是边际向上的趋势，此时不应悲观。根据数据更新我们微调2023-2025年收入预测至45.56/57.10/77.45亿（原预测45.53/57.70/78.46亿）；2023-2025年归母净利润预测至13.19/17.00/24.38亿（原预测12.10/17.14/24.68亿）。维持“买入”评级。

　　风险提示：产品迭代不及预期，付费转化不及预期，行业竞争加剧，下游IT支出低于预期。