东海证券-美股回购经验借鉴：上市公司回购是美股最大“买家”-240327

　　核心观点：美国上市公司的大规模回购是推动美股“长牛”的重要原因。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2007年以来，标普500成分股回购总规模9.5万亿美元，明显高于分红、IPO和再融资规模。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）近10年回购收益率高于分红收益，基于回购的投资组合明显跑赢大盘，回购对股价具有明显的积极作用。从行业和个股特征来看，近10年美股回购重点集中于信息技术、金融、可选消费三大行业，其中，苹果、谷歌、微软等科技巨头是回购主力。回购是稳定股价、维护市场健康、提高投资者回报的重要手段。A股回购规模较小，建议鼓励上市公司使用盈余资金回购股票，特别是发展前景好、增长潜力较强的公司积极开展回购，向市场传递积极信号。

　　美股回购规模巨大，高于分红、IPO和再融资规模。2007-2023年，标普500指数成分股累计回购约9.5万亿美元，同期分红总额约6.97万亿美元，IPO和再融资总额约2.17万亿美元。上市公司回购是美股最大买家。2009年至2020年一季度，美国非金融企业累计净买入公司股权4.1万亿美元，远超ETF、共同基金、家庭等投资者，是公司股权的最大买家。

　　发债是美股回购的重要资金来源。部分美股上市公司通过发债筹资大量回购股票，甚至出现公司总负债超过总资产、净资产为负的现象。以百胜餐饮为例，2015-2016年，公司长期负债增加60.5亿美元，净资产从9.75亿美元降至-56.5亿美元。净资产由正转负的原因主要在于留存收益大幅下降，留存收益转负则源于大量的股票回购。2015年公司回购股票11.2亿美元，2016年则攀升至54亿美元。但是，长期来看过度举债回购也有风险隐患。

　　回购对股价具有积极效应。标普500成分股的回购规模与指数走势具有一定同步性，上市公司持续回购股票或是标普500指数持续攀升的重要推动力之一。2022年一季度回购规模创历史新高，标普500指数也升至阶段性高点。回购规模与企业盈利正相关，盈利上行或推动回购规模上升。标普500回购规模与企业盈利走势具有较强的相关性，尽管回购股票会在分母上推高EPS，但盈利状况改善也是EPS上升的重要原因。2008-2023年，标普500成分股净利润均值从5.8亿美元升至38.1亿美元，净利润率均值从-8.6%升至13.8%。基于回购的投资组合明显跑赢大盘。1994年以来的近30年，标普500回购指数累计涨幅近24倍，年化收益率11.1%，明显高于标普500指数的7.8%。

　　回购指数具有高收益、高波动特征，显著跑赢高股息率指数。从近10年的收益表现来看，回购指数显著跑赢高股息率指数，对等权重指数也有一定的收益优势，疫情之后这一特征尤为明显。然而从风险来看，回购指数相比等权重和高股息率指数具有更高的波动性。回购指数在市场上行阶段表现更优。1999-2019年，在所有上涨月份中，回购指数有58%的时间跑赢标普500，明显强于高股息率指数的43%。从超额收益角度看，市场上行时，回购指数相对标普500产生了0.4%的平均超额月度收益，明显高于高股息率指数的-0.2%。

　　近十年，美股回购主要集中在信息技术、金融和可选消费三大行业。以标普500指数为例，截至2023年二季度，近十年，信息技术、金融、可选消费三个行业回购金额占全部回购金额的近6成。其中，信息技术和金融行业的累计回购金额均超万亿美元，二者分别占回购总额的28.9%、18.4%，房地产和公用事业的回购金额占比最小，仅为0.28%、0.29%。通讯服务、能源、金融行业的回购收益明显高于分红收益，公用事业和房地产行业相反。从回购收益与分红收益对比来看，通讯服务、能源、金融、信息技术四个行业回购收益率均超过分红收益率1个百分点以上；工业、原材料、医疗保健行业的回购与分红收益基本相当；公用事业和房地产行业的分红收益则远高于回购收益率。

　　风险提示：海外局势变化超预期；数据假设与可得性局限；历史规律不代表未来。