申万宏源-量贩零食行业深度报告：进入头部竞争阶段，万辰有望引领胜出-240329

　　本期投资提示：

　　量贩零食渠道快速发展，将成为行业内重要的销售渠道。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】零食行业市场规模持续扩大，预计2023年市场规模将达到11247亿。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）消费者对于休闲食品的尝鲜心理较强，不同品类及品牌间存在一定替代效应，因此线下渠道具备天然的履约优势，消费者在线下渠道可以轻松选购多款产品。相比之下，电商渠道及时性较差，并且受制于规格以及运费的限制，消费者单次购买品类有限，因此我们预计后续休闲食品渠道结构仍将以线下渠道为主。根据零食很忙集团与万辰集团23年营收表现，我们预计当前量贩零食渠道占比约5%，乐观情况下，量贩渠道占比有望在27年进一步提升至15%，成为行业内重要的销售渠道。

　　南方市场竞争白热化，北方市场逐步升温。我们根据高德地图的数据对当前量贩零食渠道的竞争格局进行量化的分析比较。我们判断目前全国量贩零食品牌门店数量约2.5万家，但“两强争霸”的竞争格局明显。其中行业内超过一千家的品牌数量有限，而其中零食很忙集团和万辰集团门店数量均超过五千家，已和其他品牌拉开较大差距。从门店分布来看，量贩零食渠道下沉市场占比约30%。南方市场目前竞争激烈，广东省作为多家量贩品牌布局的重点省份，目前门店数量仅次于湖南省。并且我们也观察到湖南、江西、湖北、福建、安徽等地区目前的全省平均渗透率已经达到了5万人/店以内，考虑到后续的门店数量增加更多来自于现有市场的加密，预计南方市场的竞争将更加激烈。而对于北方市场而言，由于量贩品牌布局较晚，目前存在较多空白市场，当前尚处于跑马圈地阶段，具备先发优势的企业有望获得较大的门店增量。

　　量贩零食渠道的核心竞争力在于供应链。从商业模式来看，量贩零食模式跑通的关键在于规模效应以及供应链效率的提升，而收入规模的提升与供应链的效率密不可分。我们观察到各大量贩零食品牌均在加速布局仓储建设，其中头部几家完善供应链建设的品牌开放加盟区域显著多于其他品牌，门店数量的提升带来的规模优势可以提高渠道方的议价能力，进一步提升竞争实力。预计行业将呈现强者恒强的特点。

　　万辰集团：食用菌业务起家，23年零食业务收入85-90亿。公司早期业务以金针菇为主，22年以来通过成立自主品牌，并用合资方式与多家量贩零食品牌开展合作，当前量贩门店数量超6000家。公司旗下品牌均为区域内强势品牌，目前在江浙皖及华北地区先发优势明显。公司具备供应链优势，全国范围内共有仓库31个，目前正加速完成对现有区域的加密以及北方空白市场的布局，公司推出多项加盟商补贴政策，门店投资回报期可控，有望顺利完成门店拓展目标。伴随营收规模提升，盈利能力具备一定提升空间。

　　投资分析意见：量贩零食渠道凭借天然的履约优势，将成长为行业内重要的销售渠道。目前南方市场内湖南及周边省份的门店密度已经达到了较高水平，南方市场的竞争格局已白热化。而北方市场由于量贩品牌布局较晚，目前仍存在较多的空白市场，当前尚处于跑马圈地阶段，后续存在较大的门店增量空间。对于万辰集团，公司在江浙皖及华北地区先发优势明显，已完成31个仓库的供应链建设，具备往北方市场深耕的潜力，建议关注后续的门店拓展情况。三只松鼠推出国民零食店聚焦浙江省内，并加速与量贩头部企业开展合作辐射全国，建议关注后续的门店拓展及品类导入情况。盐津铺子、劲仔食品作为零食制造商，建议关注后续与渠道方合作SKU数量的导入情况。

　　风险提示：食品安全的风险问题、原材料价格波动风险