民生证券-轻工行业2024年中期投资策略：跨境主线延续，内需静候反转-240617

　　轻工作为传统制造业，一方面：伴随以地产链为代表的部分行业渐进成熟期，在当前政策预期下需求难有较大弹性；另一方面：过去三年作为资本开支大年，诸如造纸等行业存在产能过剩等问题，且在未来较长一段时间产能持续去化；在此背景下，行业投资从过去“买赛道”的β式投资变成对好公司的精耕细研，当行业的毛利率被供需格局压制的背景下，优秀的公司的成本管控、组织效能等竞争要素提到更加重要的高度，关注行业龙头的提估值机会，其中：

　　家居：2024年上半年，保交楼减少，竣工压力增大，家居企业业绩增速承压；目前地产政策频出，逐渐加码，但传递到家居零售端仍需时间。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】复盘14-16年地产周期，在地产销售见底后，家居企业开始产生超额收益，整个周期内业绩穿越周期的企业表现更优。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）看好头部定制企业通过“整装”&“大家居”的模式探索，收入增速仍将优于行业平均；软体类头部公司对于国内市场料积极延伸品类以打开成长空间，如床垫类目的外延式并购或将增加，实现价格带延伸。推荐欧派家居/顾家家居/志邦家居/慕思股份，建议关注索菲亚。

　　造纸：一方面：造纸需求稳定（主要为消费品），供给端产能重置成本较高，伴随竞争格局稳定后，行业盈利中枢逐步上移；另一方面：过去行业波动更多来自对远期需求预期下，供给脉冲式投放带来阶段性盈利波动，随着需求增幅放缓，行业格局加速固化，头部企业在低毛利率&低费用率的运营模式下，在实现行业集中度逐步提升同时，头部纸企回购&分红比例或将提升，并带动估值稳步上移。推荐太阳纸业/博汇纸业/山鹰国际等。

　　新机遇亦在孕育，如办公&MRO线上化采购、跨境电商等赛道正进入快速成长期，传统轻工企业正逐步向新领域进化；

　　文具办公&MRO线上化采购：文化办公用品零售额持续承压，表现弱于整体社零；24年4月文化办公用品社零同比下降4.4%，与整体社零进一步分化（+2.3%）；线上&零售大店等新业态表现优于传统校边渠道。参考美国成熟市场，在制造业进入成熟期后，办公物资&MRO这类长尾且影响企业效率的类目逐步外部，并诞生出诸如20年20倍（市值）的固安捷；目前国内正处于MRO快速起步期，从招标情况来看，MRO产品目前从广度和深度上加速纳入线上化采购；头部企业凭借规模、成本、质量以及服务优势进一步巩固自身行业地位，同时伴随规模及网络效应，利润率持续提升。推荐齐心集团/晨光股份/咸亨国际等优秀头部公司，建议关注震坤行。

　　出口链：外销整体高景气，跨境电商已成为拉动外贸重要抓手。欧美去库结束，渐进入补库阶段，整体出口链呈现较高景气，但我们观察到以价换量的现象或存在；跨境电商方面，受益于全球网购渗透率提升&跨境电商服务链完善，大件品红利&Temu等新兴平台新履约模式共同影响下，本土化服务能力成为跨境电商长期发展方向。

　　风险提示：1）宏观方面：需求恢复不及预期的风险。若消费恢复不及预期，轻工行业企业可能面临相关下游需求不及预期的风险。2）行业方面：行业内部竞争加剧的风险。经济承压带来家居、造纸、消费等行业内部竞争加剧，挤压企业利润。