天风证券-固收信用周报：谁在买超长信用债？-240324

　　（1）超长信用债一级发行有哪些新特征？

　　超长信用债发行和净融资规模持续大幅走高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】今年以来，截止2024年3月23日，超长信用债净融资规模超1200亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　发行期限拉长的同时，超长信用债平均发行利率也大幅走低。期限结构上来看，10年期及以上发行占比明显提升。品种上来看，今年以来超长信用债发行主体以产业主体为主，占比在80%左右。其中，诚通控股、深圳地铁发行规模超百亿。

　　聚焦到城投来看，超长城投债发行也可观察到类似特征。如果将行权考虑在内，今年以来超长期城投债发行主体包括济南城建、重庆交投、重庆两江、成都高新、扬州城建等。

　　（2）谁在买超长信用债？

　　从银行间现券交易情况来看，今年以来保险公司是超长债的买入主力，保险对超长债净买入规模高于历史同期，理财、证券公司和银行业金融机构则表现为超长信用债净卖出。

　　保险机构行为的背后是30年国债利率持续下行的背景下，只能向地方债、长期限信用债要票息。

　　且从信用风险角度观察，超长债发行人以高等级产业主体为主，信用风险总体较小。

　　观察公募基金等其他机构，基金对信用久期的偏好相对中性，主要配置3年及以下的信用债，加久期也主要集中在3-5年品种，组合流动性依然是基金资产配置的重要考量。

　　基于此，在债市总体格局不发生改变的情况下，我们预计对于资产荒格局之下的超长信用债，保险等负债端稳定机构仍会积极参与，超长信用债行情预计仍有望延续。公募基金等机构对于信用久期会相对审慎。

　　（3）如何看待超长期信用债投资价值？

　　当前，机构拉久期、信用下沉持续演绎，10年期各等级信用债收益率、信用利差均已下行至较低历史分位水平。与此同时，今年以来超长信用债二级交投活跃度也有明显提升。

　　在此背景下，市场关注后续存在阶段性止盈调整压力，或进一步带来信用负反馈的可能性。

　　参考历史来看，在债市急剧调整阶段，保险机构往往也不倾向于止盈。2022年四季度保险机构、券商自营等是超长中票的净买入方。

　　基于此，我们认为在负债端稳定的前提下，超长信用债仍可积极参与。从2024年3月22日估值收益率来看，存量超长债中，诚通控股、中国信科、四川高速、渝富控股、重庆高速、大横琴、济南城投等主体部分存续债券仍有一定票息收益。

　　风险提示：宏观经济变动超预期、信用风险事件超预期、宏观政策超预期