东方证券-五粮液-000858-五粮液增速暂时承压，浓香酒表现亮眼-230826

　　核心观点

　　公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入455.1亿元（yoy+10.4%）；实现归母净利润170.4亿元（yoy+12.8%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单二季度来看，公司实现营业收入143.7亿元（yoy+5.1%），实现归母净利润44.9亿元（yoy+5.1%），增速承压部分因去年同期财务结算基数较高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　五粮浓香酒表现亮眼，五粮液增速有所承压。分产品，23H1五粮液产品实现收入351.8亿元（yoy+10.0%），其中销量、吨价分别同比+15.8%、-5.0%，预计商务宴席复苏较慢对增速有所拖累；系列酒实现收入67.1亿元（yoy+2.7%），销量、吨价分别同比+33.7%、-23.2%，五粮浓香酒动销较好导致量升加减。分地区，23H1东部/南部/西部/北部/中部分别实现收入117.1/35.2/143.7/44.8/78.2亿元，分别同比+11.1%/-8.7%/+9.2%/-6.7%/+26.9%，中部、东部增速较高。23H1末，公司在东部/南部/西部/北部/中部分别拥有经销商693/438/448/339/514家，分别相较22年末+2/-30/-18/-12/+1家；公司在东部/南部/西部/北部/中部分别拥有专卖店465/295/284/241/378家，分别环比+22/+3/-2/+4/+6家。23H1末，公司合同负债为36.5亿元，同比增长94.5%，环比减少34.1%。

　　毛利率略有承压，净利率基本稳定。公司上半年综合毛利率为76.8%（yoy0.1pct），管理/销售费用率分别为3.9%/9.5%，同比变动-0.1pct/-0.7pct；净利率为39.1%（yoy+0.7pct）。单二季度毛利率为73.3%（yoy-0.7pct），销售/管理费用率为15.4%/ 4.6%，分别同比-0.6pct/-0.2pct；净利率为32.6%（yoy-0.1pct）。

　　政策出台加速商务场景恢复，公司有望展现业绩弹性。公司加快文化酒的开发、销售，加快陈年酒市场培育建设，尖庄荣光逐步上市导入，这些产品有望贡献增量。近期，我国出台一系列稳增长经济政策，有望加速经济复苏；公司核心产品普五以商务宴席为主要消费场景，有望深度受益于经济复苏引领的商务宴席场景恢复。

　　盈利预测与投资建议

　　根据半年报，下调23-24年营收。我们预测公司2023-2025年每股收益分别为7.64、8.73、9.91元（原预测23-25年为7.85、8.98、10.18元）。结合可比公司估值，给予23年27倍PE，对应目标价206.28元，维持买入评级。

　　风险提示

　　经济复苏不及预期、渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。