东方证券-迎驾贡酒-603198-洞藏消费氛围渐起，业绩持续高增-240426

　　核心观点

　　公司发布2023年年报、2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年全年实现营业收入67.2亿元，同比+22.1%；实现归母净利润22.9亿元，同比+34.2%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024Q1实现营业收入23.2亿元，同比+21.3%；实现归母净利润9.1亿元，同比+30.4%，业绩维持高增。

　　预计洞6/9高增引领结构提升，24Q1迎来开门红。分产品，2023年，中高档白酒实现收入50.2亿（yoy+27.8%），营收占比同比+2.9pct至78.4%，产品结构进一步提升，预计洞藏6年/9年销售额快速增长、消费者对洞16接受度逐步提升。量价拆分，2023年白酒业务销量、吨价分别同比增长16.2%、6.0%，实现量价齐升。24Q1，中高档、普通白酒收入分别同比增长24.3%、11.9%，实现开门红，预计主要受益于春节期间返乡潮下宴席高景气度。分地区，23年、24Q1省内收入同比增长31.5%、30.2%；省外分别+6.9%、-1.0%，省内仍为主要收入增速来源。截至24Q1末，省内、省外经销商分别为750、640家，分别同比+59、-8家，预计省外加强经销商优胜劣汰。

　　毛利率高增，盈利水平提升。2023年，公司毛利率为71.4%（yoy+3.4pct），预计主要受益于产品结构提升；销售、管理费用率分别为8.7%/3.1%，分别同比-0.5pct/-0.4pct，预计收入基数增大导致费用被摊薄；公司销售净利率为34.1%（yoy+3.1pct），盈利水平快速提升。24Q1，公司毛利率同比+3.9pct，销售/管理费用率分别同比+0.3pct/-0.3pct，销售净利率同比+2.7pct，盈利增长趋势延续。

　　省内市场红利犹在，洞藏消费氛围已然形成。公司在省内继续强化渠道管理，聚焦“双核”工程，提高核心终端数量、质量，深入挖掘市场，预计在合肥、六安等核心市场，公司洞藏系列产品的消费者自点率不断提升；此外，当前安徽省白酒消费升级趋势仍在持续，预计公司作为头部酒企将持续受益。

　　盈利预测与投资建议

　　根据23年年报，对24-25年上调收入、毛利率。我们预测公司2024-2026年每股收益分别为3.69、4.65、5.46元（原预测24-25年为3.61、4.32元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的21倍市盈率，对应目标价为77.49元，维持买入评级。

　　风险提示

　　消费升级不及预期、市场竞争加剧、食品安全事件风险。