西南证券-深南电路-002916-关注数通领域PCB增长与ABF项目释放节奏-240416

　　业绩总结：2024年一季度，公司实现收入39.6亿元，同比增长42.2%，实现归母净利润3.8亿元，同比增长83.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　收入与利润快速增长，公司持续加大研发费用投入。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年一季度：1）营收端，公司实现收入39.6亿元，同比增长42.2%。2）利润端，公司实现归母净利润3.8亿元，同比增长83.9%。公司2023年一季度毛利率为25.2%，同比提升2.1pp；净利率为9.6%，同比提升2.2pp。3）费用端上，公司销售费用率为1.7%，同比下降0.9PP；管理费用率为3.6%，同比下降0.6PP；研发费用率为8.5%，同比上升2.6PP。

　　 PCB产品结构优化+BT量价恢复推动扣非归母增长。公司24Q1毛利率环比提升1.0pp，扣非归母净利润率环比提升2.0pct，盈利能力大幅提升。我们认为公司一季度利润增长主要来自于：1）通讯领域PCB订单回补、价格小幅回暖，此外EGS服务器结构占比提升、光模块出货增长等产品结构优化对PCB业务利润率提升有正面贡献；2）BT载板量价增长，公司Q4以来受益于消费电子与存储需求拉动，广州与无锡BT项目稼动率快速上行，价格呈现回暖。基于以上，我们认为24Q1产品结构优化与稼动率修复是利润提升的核心因素。

　　BT载板大幅回暖，中长期维度关注公司ABF载板项目释放节奏。BT载板方面，深圳一厂与二厂主要供应MEMS类产品，无锡一厂主要定位为存储类产品。新增产能来看，公司无锡二厂于2022Q4投产，主要定位高端存储与RF类的BT载板，满产产值有望达到22亿元以上，目前处于产能快速爬坡阶段。我们看到23Q3后下游伴随存储/射频/MEMS等行业需求恢复，BT载板业务已出现明显的稼动率提升，我们预计年内无锡二厂有望实现高稼动率贡献业绩增量。ABF载板方面，广州广芯主要定位高阶ABF载板国产化替代，满产产值有望达到60亿元以上，未来需重点关注产品在国内GPU/CPU客户中的验证导入进度与节奏，我们认为ABF载板项目有望在未来3-5年维度成为公司第二成长曲线。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为3.89元、4.47元、4.94元，对应PE分别为23倍、20倍、18倍，未来三年归母净利润复合增速有望达22%。公司PCB基本盘稳固，IC载板业务成长性较强，我们给予公司2024年28倍PE，对应目标价108.92元，首次覆盖予以“买入”评级。

　　风险提示：全球宏观经济复苏不及预期风险，IC载板良率爬坡不及预期风险。