德邦证券-2024年3月金融数据点评：大规模设备更新对金融数据有何影响-240413

　　2024年4月12日人民银行发布3月份金融统计数据，从具体分项来看：

　　（1）社会融资规模：3月，新增社融4.87万亿，同比少增5142亿。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】截至3月末，社融存量同比增长8.7%，增速较2月末下降0.3个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从结构上看，人民币信贷是社融同比少增的主要拖累，社融口径人民币信贷新增3.29万亿，同比少增6561亿；政府债券融资新增4642亿元，同比少增1373亿元；企业债券融资新增4608亿元，同比多增1251亿元；委托、信托贷款合计新增216亿元，同比多增86亿元；未贴现承兑汇票新增3552亿元，同比多增1760亿元。

　　（2）人民币贷款规模：3月，金融机构口径新增人民币贷款3.09万亿，同比少增8000亿。截至3月末，金融机构人民币贷款余额同比增长9.6%，增速较2月末下降0.5个百分点。从结构上看，居民短贷新增4908亿元，同比少增1186亿元；居民中长贷新增4516亿元，同比少增1832亿元；企业短贷新增9800亿元，同比少增1015亿元；企业中长贷新增1.6万亿，同比少增4700亿元；票据融资减少2500亿元，同比少减2187亿元；非银金融机构贷款减少1958亿元，同比多减1579亿元。

　　（3）存款规模：3月，新增人民币存款4.8万亿，同比少增9100亿。从结构上看，居民存款新增2.83万亿，同比少增774亿；企业存款新增2.07万亿，同比少增5330亿；财政存款减少7661亿元，同比少减751亿元；非银金融机构存款减少1500亿元，同比多减4550亿元。

　　（4）货币供应：3月末M2同比增长8.3%，增速较2月末下降0.4个百分点；M1同比增长1.1%，增速较2月末下降0.1个百分点，M2-M1增速差7.2%，较2月末收窄0.3个百分点。

　　贷款延续平滑投放：我们在1-2月金融数据点评中提到过，今年开年以来央行对信贷平滑投放的要求起效，一季度信贷投放较去年同期有所减少，但考虑到去年一季度信贷增量较大，占全年信贷增量比重较高，今年一季度信贷增量即便低于去年同期，也并不算很弱。3月金融机构口径人民币贷款同比少增8000亿，少减幅度较1-2月有所扩大，从结构来看，3月信贷数据有三点值得关注：

　　其一，居民贷款延续弱势。3月，居民短期+中长期贷款合计新增9406亿元，同比少增3041亿元，相比1-2月同比少增的759亿元有所扩大，尤其居民中长期贷款，居民中长贷主要是房贷，1-2月居民中长贷同比多增2140亿元，这其中有去年初疫情达峰阶段线下活动受限导致基数较低的因素。3月居民中长贷同比则由1-2月的多增转为少增，而从地产销售来看，2-3月30城新房+14城二手房销售面积水平低于2019年以来同期水平，仅与2020年同期接近，居民加杠杆意愿较低。

　　其二，企业贷款明显降温。3月，企业短期+中长期贷款合计新增2.58万亿，同比少增5715亿，同样相比1-2月同比少增的1085亿扩大，对企业投资扩张有前瞻指向的企业中长期贷款放缓幅度较大，由1-2月的同比基本持平转为同比少增4700亿，PPI持续在低位运行，企业对价格走势的预期偏弱，低通胀环境持续下，企业盈利改善难以期待，叠加部分行业产能较为饱和，在政策支持与经济转型发展的趋势里，企业投资需求主线可能从扩产转变为设备更新改造、生产经营数字化改造、技术升级和节能降碳等。由于技改、节能等投资方向并不直接涉及增加产量，从短期来看这种企业投资模式的转变或并不会产生明显的增长动能，但从中长期来看这种变化将有效提高产品附加值，提升全要素生产率，进行技改、智能化改造投资是中国经济转型、建设现代化产业的必经阶段，这种无法带来短期业绩改善的投资对企业而言往往是“阵痛”，反映在金融数据中可能表现为企业融资需求有所走弱，因此还需足够力度的政策支持。

　　其三，金融机构贷款结束同比多增。3月，非银金融机构贷款减少1958亿元，同比多减1579亿元，而1-2月非银金融机构贷款同比多增4706亿元，在1-2月金融数据点评中我们提到这可能与中央汇金公司等加持权益资产的行动有关，3月权益市场有所企稳，这一影响在减小，因此非银金融机构贷款增量由2月的4045亿元降至减少1958亿元，后续这一项目对整体信贷增量的影响或进一步下降。

　　政府债融资进度较缓，企业发债意愿上升：3月政府债券融资新增4642亿元，同比少增1373亿元，延续1-2月同比少增态势，在去年四季度国债增发一万亿结转5000亿留待今年使用和地方政府化债持续推进的影响下，一季度政府债券融资整体节奏较缓；3月企业债券融资新增4608亿元，同比多增1251亿元，延续1-2月同比多增态势，在类资产荒环境下，对债券资产的配置需求持续存在，企业债券发行利率得以压降，企业发债意愿有所上升，3月更是有首支30年超长期信用债成功发行，企业债券融资有望对企业贷款产生一定替代作用。

　　货币流通放缓，资金空转现象持续存在：3月货币增速继续下降，M2同比降低0.4个百分点至8.3%，M1同比降低0.1个百分点至1.1%，货币流通依然偏慢。当前的资金空转问题表现在资金淤积在金融市场（主要是债券市场），银行间资金环境较为宽松，同业存单发行利率持续走低，充裕的银行间资金不断压低各类低风险和无风险金融资产收益率，这一点从近期各期限国债收益率走势可见一斑，央行近期多次表态关注长期收益率，市场对长债收益率调整风险有担忧，而受资金利率已经处于低位影响，短期限国债收益率下行空间有限，5-7年中期限国债受到追捧，4月以来5年和7年国债到期收益率降幅明显更大，指向资金依然有着在金融体系内不断追逐相对高收益目标的倾向。货币流通放缓+银行间资金宽松+债牛+实际融资增长放缓相结合，构成了当前的资金空转。PPI持续低位运行，实体投资回报率不高是当前资金空转问题的根源所在，对当前资金空转的核心解法仍是需要提高实体回报率，提振企业投资意愿，而这可能需要货币政策更加注重推动通胀温和回升，通过PPI的上升改善实体企业盈利来实现。

　　风险提示：（1）地产销售下行超预期；（2）货币政策变化超预期；（3）地方政府债务化解政策力度超预期。