中邮证券-安井食品-603345-主业增长显韧性，Q1利润表现亮眼-240429

　　事件

　　公司2023年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润140.45/140.45/14.78/13.65亿元，同比15.29%/15.29%/34.24%/36.8%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司单Q4实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润37.74/37.74/3.56/3.38亿元，同比6.27%/-6.27%/-13.41%/-13.93%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司2024年Q1实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润37.55/37.55/4.38/4.2亿元，同比17.67%/17.67%/21.24%/21.56%。

　　同时，公司发布利润分配方案公告和股东回报规划，分红意愿强烈、未来将持续提升分红比例。根据年度利润分配方案，23年公司分红比例提升至53.17%（基础分红+中期分红+回购），同时在章程中将基础分红率下限由20%提升至40%、将中期分红计划纳入年度分配方案当中，后续仅通过董事会即可快速实现中期分红。

　　投资要点

　　2023全年业务拆分：（1）分品类看，速冻面米制品/速冻肉制品/速冻鱼糜制品/速冻菜肴制品/农副产品/休闲食品/其他业务分别实现营收25.44/26.27/44.09/39.27/5.08/0.05/0.24亿元，同比5.4/10.22/11.76/29.84/33.98/-55.22/-3.2pct。（2）分渠道看，经销商/商超/特通直营/电商/新零售分别实现营收113.69/8.47/10.71/3.2/4.37亿元，同比15.96/-13.42/28.88/145.92/0.32pct。（3）分地区看，东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南/境外分别实现营收12.11/21.04/60.93/11.59/17.95/7.36/8.18/1.28亿元，分别同比16.63/30.73/8.37/11.73/18.37/28.1/21.16/18.43pct。

　　2024年Q1业务拆分：（1）分品类看，速冻面米制品/速冻肉制品/速冻鱼糜制品/速冻菜肴制品/农副产品/休闲食品/其他业务分别实现营收6.38/7.85/12.73/9.55/0.98/0.0015/0.057亿元，同比4.42/27.73/31.48/12.27/-29.94/-91.14/12.58pct。（2）分渠道看，经销商/商超/特通直营/电商/新零售分别实现营收30.29/2.9/2.4/1.2/0.7亿元，同比22.61/-6.28/0.02/35.61/-8.27pct。（3）分地区看，东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南/境外分别实现营收2.96/5.27/16.76/3.22/4.42/1.95/2.56/0.41亿元，分别同比24.77/19.88/19.21/16.76/-0.47/26.81/21.82/67.22pct。

　　收入端来看，主业由于23Q4行业整体表现受挫，暖冬与年节错期影响导致销售节奏前低后高，今年一季度主业实现了较好的增长，过亿大单品除手抓饼外实现不同程度增长。锁鲜装高速增长同时带动毛利持续提升，主业在24Q1净利率达到单季度新高。冻品先生：去年下半年受到市场舆情等因素影响增速逐渐放缓，一季度表现基本持平，24年预计可实现双位数稳定增长。宏业&柳伍：小龙虾市场收购价格走低、对收入和利润均造成波动，今年开年市场价格依然低开，对销售环节形成一定压力。

　　利润端来看，成本持续改善，主要原材料价格处于历史较低水平，叠加规模效应、毛利率持续提升。费用端上，一季度对于电商渠道促销力度加强，24年费用规划相比去年投放量有所增长，但整体费用率仍有下行空间。2024年Q1公司毛利率/归母净利率为26.55%/11.68%，分别同比1.85/0.34pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.45%/3.12%/0.58%/-0.48%，分别同比0.09/0.3/-0.01/0.16pct。

　　看全年，业务方面主业全年持续增长，锁鲜装占比提升持续带动主业利润提升，新品与次新品持续带动增长。新柳伍取得海外出口牌照，可期待其海外市场成长性。产品思路三路并进：1）全国性战略大单品输出：锁鲜装4.0/5.0、火山石烤肠、烤鸡系列，在全国范围终端推广。2）战略新品&全国新品：烧卖、鸡肉调理，具备一定市场空间、增长态势较好。3）区域属地化单品：华南、华北、华东均已推出区域产品，有利于打爆区域市场。24年成本预期平稳，费用率有下降空间。

　　盈利预测与投资评级

　　根据最新业绩情况我们对未来三年收入利润预测进行了调整，预计2024-2026年收入预测161.6/184.15/205.47亿元（原2024-2025年预测为180.33/215.6亿元），同比+15.06%/+13.95%/+11.58%，预计2024-2026年归母净利润预测17.74/20.45/23.14亿元（原2024-2025年预测为19.02/22.68亿元），同比+20.01%/+15.26%/+13.18%。对应未来三年EPS分别为6.05/6.97/7.89，对应PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。