中邮证券-沃格光电-603773-玻璃基板助力CPO-250110

　　事件

　　1月7日，SKC在美国拉斯维加斯举行的世界最大的家电和IT展示会"CES 2025"上展示了被称为半导体产业"游戏改变者"的玻璃基板。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】SKC玻璃基板事业投资公司Absolics参与了以"AI半导体的最尖端硬件和软件"为主题的发表,提出了通过玻璃基板技术进化的AI解决方案的发展方向。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　投资要点

　　玻璃基板助力CPO。全球加快推动玻璃基线路板在半导体2.5D/3D封装的应用，将有助于半导体行业在前制程放缓的情况下，通过提升后段封装制程良率，结合玻璃基独有的物理性能优势，实现大算力芯片、光模块等产品在AI存储、AI推理、数据中心、自动驾驶、机器人等领域应用。由于玻璃基TGV多层线路板涉及到材料、工艺、设备等全体系解决方案，在产品过程中需要不断研发投入，技术和工艺难度极高。出于AI/半导体终端产品应用需求，全球各龙头企业对于TGV技术的开发和应用列上了重要日程。公司在15年发展过程中储备了大量与玻璃薄化、镀膜以及各种材料开发工艺，并于2019年起与行业知名客户正式展开玻璃基线路板相关产品应用合作开发，至今持续了多年时间。目前公司在材料、工艺以及核心装备二次开发形成了自身核心技术能力，并具备成熟工艺制程能力。公司子公司湖北通格微公司玻璃基多层线路板产品已具备批量生产能力，在半导体领域，与多家半导体知名企业合作开发，利用公司对玻璃基载板产品的性能理解，结合自身技术能力，参与到IC设计、封装、应用等全产业链；在光通讯领域，和行业著名企业合作开发，加快1.6T以上光模块应用，参与产业链关于CPO的研发和应用；在射频领域，与行业著名企业合作开发下一代6G射频天线；在微流控领域，与国际客户联合开发新一代玻璃载板，已逐步进入批量发货阶段。目前，各个行业进度比预想中更加快速落地。

　　玻璃基Mini LED业务持续突破。目前针对消费电子产品的显示技术业内展现出多种形态，总体可分为LCD显示、OLED显示、Mini/Micro LEDRGB直显。随着消费者和各大品牌终端对显示效果的极致追求，国际电信联盟在2012年推出了针对4K/8K时代的Rec.2020（又称BT.2020）标准色域。据行业公开资讯，LCD液晶屏现有产能为3.69亿平米，占据显示市场最大体量，采用Mini LED背光的Local Dimming技术通过动态控制背光区域的亮度，能够实现更广色域和更精准的色彩显示，被行业公认是LCD显示必然发展趋势和方向。而采用玻璃基板作为Mini LED背光封装载板一直备受行业关注。玻璃基线路板与其他基板材料相比，由于产品结构和工艺制程能以更低成本实现更细线路，同时由于其与芯片硅基几乎一致的热膨胀系数，能提升下游芯片封装良率，并且可以封装更小的发光芯片，从而在高分区、超薄显示产品领域能不断实现降本和节能降耗，显示效果达到与OLED媲美，并在亮度、寿命、护眼功能，以及成本方面与OLED显示形成一定竞争优势。玻璃基Mini LED背光技术在1000分区到2000分区甚至更高分区数的推出，有望使LCD显示进入BT.2020的4K/8K时代，形成千亿级市场应用空间。公司利用其核心自主掌握的玻璃薄化和镀铜技术，以及材料开发和设备升级能力，具备玻璃基0ODMini LED背光整机产品全制程解决方案，并不断进行升级。随着玻璃基Mini LED背光产业链和产品不断成熟，目前全球LCD显示应用市场已开始往高分区方向发展，为公司子公司江西德虹显示玻璃基线路板的产业化提供了良好机会。目前公司独家开发的玻璃基Mini LED背光产品方案在客端引起强烈兴趣，2025年将是玻璃基Mini LED背光在LCD显示应用的正式起步阶段，公司将作为重要参与者紧紧抓住这一产业升级机会，助力Mini LED背光新型未来显示产业快速发展。

　　投资建议

　　我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入23/29/38亿元，实现归母净利润分别为-0.05/0.8/1.9亿元，当前股价对应2025/2026年PE分别为68/28倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　市场激烈竞争的风险，产品价格波动的风险，人才流失的风险，管理风险。