长江证券-燕京啤酒-000729-2023年年报点评：结构优化趋势延续，费效提升拉动盈利-240422

　　事件描述

　　燕京啤酒2023年度实现营业总收入142.13亿元（同比+7.66%）；归母净利润6.45亿元（同比+83.02%），扣非净利润5亿元（同比+84.23%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单看2023Q4，公司实现营业总收入17.97亿元（同比-4.41%）；归母净利润-3.11亿元（同比减亏），扣非净利润-3.66亿元（同比增亏）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　事件评论

　　U8产品领衔高端增长，结构优化趋势清晰。2023年度，公司啤酒业务实现营收130.98亿元（同比+7.51%），实现销量394.24万千升（同比+4.57%），千升均价同比提升2.82%至3322元；分档次看2023年度营收，中高档产品86.79亿元（同比+13.32%），其中U8产品实现销量53.24万千升，同比增长达36.9%，且中高档产品毛利率同比下降了1.89pct，而普通产品实现营收44.20亿元（同比-2.33%），但普通产品的毛利率同比提升了3.04pct，整体结构优化的趋势清晰。分地区看2023年度营收：华北地区74.29亿元（同比+7.45%）；华东地区12.19亿元（同比+35.61%）；华南地区38.37亿元（同比+6.84%）；华中地区10.85亿元（同比-10.53%）；西北地区6.43亿元（同比+9.85%），区域间增长分化预计也系区域消费能力对高端产品接受度存在差异。

　　费效提升拉动盈利改善，人效增强驱动的盈利提升有望持续。燕京啤酒2023年度归母净利率同比提升1.87pct至4.54%，其中毛利率同比+0.19pct至37.63%，期间费用率同比-0.68pct至23.03%，细项变动：销售费用率（同比-1.29pct）、管理费用率（同比+0.7pct）、研发费用率（同比-0.06pct）、财务费用率（同比-0.02pct）。单看2023Q4，公司归母净利率同比下滑0.29pct至-17.32%，其中毛利率同比-10.79pct至-6.57%，期间费用率同比1.77pct至6.73%，细项变动：销售费用率（同比-7.86pct）、管理费用率（同比+7.43pct）、研发费用率（同比-1.38pct）、财务费用率（同比+0.04pct）。2023年度，吨均的人工生产成本同比下降约18.01%，广宣费用率有所降低，但辞退福利在报告期内计入达1.48亿元（较上年同期的0.51亿元大幅增加），优员增效带来的盈利改善后续仍有望持续兑现。

　　围绕十四五规划，公司持续推进市场化、现代化、国际化，强化总部职能，持续改进生产、营销、市场和供应链等业务领域的变革，实现了经营业绩的高质量提升。大单品U8保持向上势能，减员增效及子公司减亏已初见成效。展望2024年，预计U8大单品有望延续较快增长，驱动公司整体量价齐升的增长态势，此外原材料、人工等成本下行有望在2024年增厚毛利率的改善幅度，驱动盈利端加速。预计2024/2025年归母净利润分别为9.91/12.96亿元，EPS分别为0.35/0.46元，对应PE为28/21X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险；4、部分原材料价格继续上行风险等。