德邦证券-债券策略系列之二十二：基于债市机构行为的单边预测模型-240313

　　机构对于各类债券的净买入数据通常能较好反映不同类型机构的交易偏好，在一些市场变化时候，部分类型的机构的偏好特征通常具有一定的领先性，在本篇报告中我们基于各机构行为生成市场情绪模型，以此来生成判断债市利率走势的有效信号。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　我们对所有指标进行数据清洗后，如果某微观指标符合条件的交易日数过少，我们则认为可以参考的机构微观行为历史数据序列过短，对于实际操作的参考意义较低，我们将其剔除。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）叠加合计类指标后，我们最终得到了105个具有较稳定时间序列，且同机构内部指标间不存在较高相关性的基础指标池。其中证券公司的基础指标最多，达到了15个，保险公司和其他机构的指标较少，均仅有5个入选，具有典型行为特征的基金公司和农商行，由于其在多个期限品种上的净买入行为具有较高的相关性，入池指标也相对较少。

　　我们以滚动累计净买入为基础，以6种方式生成信号，将能最优拟合机构行为的阈值生成的信号作为判断其采取明显策略的信号点。我们考虑分别以当日净买入和滚动净买入的20%和80%的滚动分位数阈值生成两种方式下的卖出和买入信号结果，并计算其对20日后债市方向预测的胜率和赔率，最后生成百日滚动均值评估信号表现，以当日净买入为基础生成的择时指标的连续性较差，可能在一段区间内会产生较频繁的信号转向，而以滚动累计净买入为基础生成的择时指标则在时效性和稳定性上均表现相对较好。

　　在获得了能较好反映各类机构微观行为的105个初级择时指标后，我们考虑根据不同市场的情况选择在特定市场下表现最好的机构组，根据一定的权重追随这些聪明资金的表现。我们依旧考虑主要使用DNS的基准因子作为判断市场牛熊的依据，但除此之外，考虑到诸如农商行的部分机构在市场整体呈现窄幅波动时会有比较好的表现，我们考虑增加振幅这一维度，将市场切分为趋势行情和震荡行情两种。

　　直接以主信号生成的结果会存在信号密度过低的问题，因此我们考虑加入辅助信号增加策略的信号密度。我们以未填充前直接生成的信号密度为基准，当信号密度高于一定阈值后，以直接生成信号的20日后赔率为基准，选取赔率前5的信号，并将赔率作为辅助信号的权重。

　　我们以最终合成信号的方向决定组合久期，当给出买入信号时，我们选择增加组合久期，持有7-10年国债总财富指数，当给出卖出信号时，我们选择减小组合久期，持有1-3年国债总财富指数。组合自2022年1月1日生成，组合成立以来平均久期5.2年，略低于中债5-7年国债总财富指数，我们以5-7年总财富为基准，组合至2月23日年化收益4.66%，基准年化收益4.11%，组合最大回撤-0.75%，基准最大回撤-0.91%。

　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、机构行为变化