招商证券-招商南油-601975-成品油运输行业景气持续，24Q1业绩超预期-240423

　　招商南油发布2023年年报及24年一季报，24Q1利润超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年实现营收61.97亿元，同比下降1.1%，实现归母净利润为15.6亿元，同比提升8.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年Q1公司实现营收18.4亿元，同比增长13.7%，实现归母净利润6.7亿元，同比增长65.3%，实现扣非归母净利润5.5亿元，同比增长40.5%。

　　 2023年下半年成品油运价有所下滑，公司Q3/Q4业绩有所下滑。2022年以来，地缘政治冲突叠加行业供给收缩使得成品油运价呈现上行趋势，在22年及23H1高基数背景下，23年下半年因全球宏观经济需求增速放缓，外贸油运整体运价有所回落，2023年Q1/Q2/Q3/Q4，TC7运价均值分别为2.83/2.87/2.48/2.13万美元，Q4运价均值同比减少52%，环比减少14%。在运价回落背景下，Q4公司营收为15.5亿元，同比减少约17.4%，归母净利润为3.5亿元，同比下降26%。财务费用方面，Q4受美元升值影响，财务费用环比增长0.1亿元。

　　受益于巴拿马运河拥堵、红海事件及行业运力紧张，24Q1利润超预期。24Q1TC7-TCE运价均值为37433美元/天，同比增加32%，环比增加76%；实现扣非归母净利润分别为3.49/5.52亿元；毛利率提升至37%，环比提升6pcts+。费用方面，由于现金流增厚，公司利息费用同比下降约1000万元，环比下降约500万元；同时汇兑收益贡献一部分利润。非经常性损益为1.2亿元，主要为出售2艘MR船舶。后续公司将持续开展老旧船舶更新换代工作（仍有2艘出售计划）。

　　展望24Q2，供需格局仍然向好，或对运价形成支撑，目前4-5月签单运价表现良好，日韩部分炼厂已提前于Q1进行错峰检修，预计TC7运价保持高位稳定。伴随运距拉长以及全球出行修复，成品油运输行业24年需求增速约为6.4%，供给增速约为1.8% （船舶交付量较少+老旧船舶退出+环保新规限制），目前仍有较大供需剪刀差。

　　投资逻辑：1）成品油运输行业景气度持续向好；2）分红情况：公司今年现金流持续增厚，预计加快现金分红节奏，市值管理水平持续提升；3）公司船队更新计划：预计持续出售老旧船舶，可贡献可观收益；未来开拓苏伊士以西市场，将考虑新增巴拿马船型运力，有望实现规模效应。预计24-26年归母净利润为24/22/20亿元，对应24年盈利PE为7.9x；另外，基于当前地缘政治局势，公司估值有望享受风险溢价，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济下滑、船舶处置进度不及预期、分红计划不及预期。