民生证券-香飘飘-603711-2023年年报及2024年一季报点评：冲泡修复在途，即饮旺季放量可期-240419

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年全年公司实现营收/归母净利润36.25/2.80亿元，同比+15.90%/+31.04%；其中23Q4实现营收/归母净利润16.47/2.77亿元，同比+3.06%/-4.20%；24Q1实现营收7.25亿元，同比+6.76%，归母净利润2521万元，同比331.26%，扣非净利润分别为1977万元，扭亏为盈；公司2023年利润分配显示分红率达51.29%，分红率较22年30.73%有较大幅度提升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　即饮产品加速放量，冲泡类产品恢复性增长。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）分产品看，①冲泡类23年/23Q4/24Q1分别实现营收26.86/14.76/4.85亿元，同比增长+9.37%/-1.18%/+5.46%。冲泡类产品围绕“健康化”及“泛冲泡”两条思路推进产品创新升级，销售策略上减持“渠道下沉”，聚焦核心市场重点区县的高潜门店，并在旺季前积极协助经销商抢占终端陈列位和堆头，营造节日礼赠氛围，在23年取得了一定的恢复性增长。②即饮类23年/23Q4/24Q1分别实现营收9.01/1.59/2.34亿元，同比增长+41.16%/+60.09%/+10.12%。23年即饮类产品围绕Meco果汁茶、兰芳园冻柠茶两款核心产品开展销售，组织架构上公司针对即饮业务组建独立的千人销售团队，提升经营专注度，即饮类产品营收增长突出，后续公司将努力挖掘产品卖点，加强冰冻化、积极探索餐饮渠道、开拓零食渠道市场机会。

　　持续加强渠道建设，经销体系不断优化。分地区看，23年华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北同比+18.16%/+14.52%/+10.78%/+9.55%/+17.72%/+14.42%/+30.01%，营收占比四成以上的华东市场保持快于整体的增速，东北市场由于基数偏低在饮料业务带动下取得30%增长。公司目前已经建立了基本覆盖国内大中型城市及县区的全国性销售网络，销售渠道稳定通畅。分销售模式看，公司经销/电商/出口/直营分别实现营收同比+15.61%/+7.00%/+16.80%/+119.29%，公司新渠道拓展效果显著，直营渠道增长迅速。经销商数量上：23年末公司共有经销商1,332家,全年净增加273家。

　　即饮毛利显著提升，二次创业初期销售费用率大幅增加。2023年公司毛利率为37.53%，同比+3.73pcts，其中冲泡类/即饮类毛利率分别44.68%/18.41%，同比+4.03/+6.73pct，单季度看23Q4和24Q1毛利率43.89%/33.64%，同比+3.15/+8.45pcts。23年公司销售/管理费用率分别为23.73%/6.28%，同比+5.80/-1.08pcts，销售费用增加主要系广告费及市场推广费支出增加、组建即饮销售团队人力支出增加所致。23年公司归母净利率7.73%，同比+0.89pcts。

　　投资建议：预计公司24-26年归母净利润增速分别为3.4/4.2/5.0亿元，同比+21.9%/23.3%/17.8%，当前股价对应P/E分别为21/17/15X，维持“推荐”评级。

　　风险提示：原材料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。