华西证券-出门问问-2438.HK-AIGC第一股敲钟，已实现正向盈利-240424

　　AIGC先发龙头，商业化初见规模

　　出门问问成立于2012年，以生成式AI与语音交互技术为核心，提供AIGC解决方案、AI企业解决方案、智能设备及其他配件。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据灼识咨询，按收入计2022年公司NLP领域的市场份额为1.4%，位列第三，按收入计公司AIGC领域市占率为9.0%，位列第一。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司在2020-2022年收入稳步增长，2023年微增1.49%至5.1亿元，AIGC收入占比提升至23.19%，达1.2亿元，同比增长195%。公司自2022年起实现经调整净利润转正，2022及2023年经调整净利润分别为1.1亿元、0.2亿元，随着毛利率更高的AIGC业务占比提升，盈利能力有望进一步增强。

　　AIGC应用爆发期将至，公司有望抢占先机

　　根据灼识咨询，中国AIGC市场规模从2020年的1亿元增长到2022年的4亿元，预计到2027年，市场规模将达到326亿元，CAGR为136.3%，2027年包括下游应用的潜在市场总量将超过1000亿元人民币。AIGC作为新兴市场，当前格局不确定性较强，中国已推出超过300个处于训练或测试阶段的大模型，我们认为出门问问作为较早开展AIGC业务的公司，有望发挥应用层的先发优势，抢占市场先机，同时AIGC也能有效赋能公司另外两块业务AI企业解决方案及智能设备。

　　以“序列猴子”模型为核心，AI飞轮效应初现

　　出门问问以大模型“序列猴子”为技术基础，协助用户为不同的应用场景生成短视频、社交媒体帖子和营销材料等内容。目前，出门问问的AIGC解决方案已吸引约86.5万名累计付费用户，且自解决方案推出以来已产生100多万笔付款。根据SuperCLUE 2023年12月的排行榜，序列猴子在中文大模型中表现排第8位，已超过GPT-3.5 Turbo，虽然距离GPT-4仍有差距，但序列猴子作为规模更小的模型，有望在商业化应用以及盈利能力上快速突破。

　　盈利预测与投资建议

　　公司在AIGC应用领域的先发优势显著，在行业空间快速成长下飞轮效应有望持续，预计AIGC相关服务将支撑公司业绩较快增长，同时AIGC能力提升也有望与另外两条业务线形成协同效应。我们预计公司2024-2026年营收分别为6.3/7.9/10.2亿元，归母净利润分别为-0.06/0.04/0.39亿元，每股收益0.00/0.00/0.03元，对应2024年4月24日收盘价3.68港元，PS分别为7.88/6.28/4.88X（港元兑人民币汇率0.9057：1）。以我们的盈利预测计算，公司20242025年市销率低于可比公司均值，看好其规模快速成长，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示

　　AIGC客户流失风险；人工智能监管风险；行业竞争加剧。