国泰君安-锗行业：制裁利器多点开花，需求周期拉开序幕-240426

　　本报告导读：

　　锗资源有限且各国对锗进行战略保护，下游需求增量可观，地缘摩擦频发下军工锗需求旺盛。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2025年全球金属锗供应缺口或进一步扩大，锗价有望打开上涨周期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　摘要：

　　投资要点：当下全球宏观经济运行趋势、现货交易情况以及各个国家与地区的锗供给政策对锗价有所刺激，但拉长周期来看，核心变动基调依旧为预期供需平衡错配的影响。近年来，全球主要供应国家开始重视锗的战略资源意义，逐渐对其进行资源保护和控制，锗供给相对刚性，需求拉动下，锗价中枢已有所提升。目前全球地缘政治局势动荡，军用红外锗需求或快速提升，此外卫星应用的光伏锗，以及通信领域的光纤锗需求旺盛，或加大锗的供应缺口。作为每轮周期价格涨幅较大的品种，锗金属当前具备较高上行空间，板块迎来布局时机。首次覆盖锗金属行业，给予“增持”评级。

　　推荐标的：建议布局拥有自给锗资源及高端锗产品深加工能力的龙头标的。未来锗资源预期供应持续偏紧，产业链利润分配偏向于资源端，拥有上游稀缺锗资源的厂商定价能力强，可以依靠自给资源进行战略储备，并在产业链一体化建设中优化成本控制、提高垂直整合能力。与此同时，拥有高端锗产品深加工能力的公司，将受益于需求拉升，持续获得营收增量。推荐标的：驰宏锌锗、云南锗业、光智科技。

　　全球锗资源较为匮乏，供给相对刚性。锗本为稀散资源，多伴生成矿，全球锗资源集中于中美，资源丰度严重不足，且由于锗的稀缺性，各国纷纷对锗资源进行战略保护。中国主导全球金属锗冶炼，锗产量稳中有增，2022年中国金属锗产量约占全球总产量的83%，为最大供给国。然而伴随中国对镓、锗相关物项实施出口管制，出口侧整体呈现收紧态势。预计由于产能限制和各国对锗资源的战略保护，全球锗金属供给增幅有限。

　　需求增量可观，军工锗有望打开持续错配周期。锗下游主要面向红外、光纤与太阳能电池领域，伴随全球红外探测市场稳定增长、5G通信建设提速以及锗衬底太阳能电池空间供电领域的发展，对锗的需求量有望进一步抬升。红外锗起先用于军用领域，近年来，全球地缘政治局势紧张，俄乌冲突、巴以冲突等军事摩擦频发，军工锗需求弹性提升；相比4G网络，全球5G建设需要更多的基站，并对基站间连接用光缆提出更高要求，为锗光纤需求带来增量；锗衬底太阳能电池更适宜用作空间供电，全球卫星发射量增长为其创造了广阔的需求空间。我们预计2025年全球金属锗供应缺口将进一步扩大，供应偏紧下，锗价有望打开上涨周期。

　　风险提示：下游需求增长不及预期，产能释放节奏过快等