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报告要点:
收益率近日上行的基础应在于对农商行债券交易情况的调研,carry缩窄也部分影响了市场心态。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
基于这一轮债牛的基本面基础:流动性梗阻问题,我们曾提出过两个可能性的解决方案,一是非常规的货币宽松,二是监管去杠杆,现在看来,政策离后者越来越近。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
现在看起来,目前尚不具备扭转行情的条件:
1)很多债市的交易盘来自于银行的委外(类委外)资金,这块资金目前是在一个加速的过程,商业银行对非银的债权增长速度达到了双位数11%;
2)从2016年那次经验看,扭转市场需要政策管控范围接近全盘,农商行只是市场中的一个玩家。
当然,大概率后续的监管会进一步加码,但对行情的影响,要看监管加码的节奏和力度,这些细节目前尚不能完全知晓。
市场的趋势判断上,我们需要思考的是,如果利率债的杠杆降下来,会不会改变流动性梗阻这个市场走牛最核心的基本面:
1)这在本质上还是和实体经济的吸水能力及意愿有关,这需要看货币的价格弹性;
2)目前看,这个弹性是很弱的,否则也不存在流动性梗阻现象的发生;
3)因此,改变债券市场的牛市基础,目前看不是一朝一夕能做到的,至少需要实体政策的配合,比如针对房地产行业的有效政策。
市场多虑的一点是,尤其从短期看,长端及超长端收益率不存在一个真正的锚:
1)MLF等政策利率对市场利率更多是一个长期的影响,短期内二者出现背离的现象经常出现,原因是MLF只是银行负债的一小部分;
2)在货币政策执行泰勒规则的假设下,经济名义增速确实是长债收益率的定价锚,但目前来看,流动性梗阻不单纯影响了债券收益率,也会同时影响到经济名义增速,实体和金融是互为锚的。
债市上涨的基本面并未发生本质变化,但目前,我们也需要同样警惕的是,这一轮行情的性质是非周期的,因此,为了流动性的考虑,建议把部分超长期的现券配置换成10Y左右的利率债,目前来看,这个结构性行情也代表了部分市场换仓的需求。
风险提示:宏观政策落地不及预期。
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